海外定价：老框架新变化
过去市场做传统宏观策略，主要的一个方法是套用经济周期来配置资产，最典型的应用就是美林时钟、基钦周期等。但是从 18 年关税战以来，尤其是进入到今年以后，最明显的变化就是过往经济周期相关的这些驱动因素影响越来越低效，所有重大的、尤其是与海外资产定价相关的宏观因子都是来自于地缘政治、地缘政策这些突发的、巨大的、难以理解的变化。
今年最典型的两个案例，一个是 1 季度的铜。如果按照老框架去定义，市场要出现复苏甚至繁荣的景象，比如说看到总需求上升、看到库存下降，铜价才会大幅拉升。但是这次很明显跟过往不同，3 月份铜价的大幅上涨是因为关税的原因，更多是来源于 COMEX 的带动，跟经济周期的影响关系并不大。市场预期会收关税，中间会有 10-20 个百分点的关税差，所以导致大家提前往美国去囤积铜。这种现象典型的是一种遇到意外冲击或者可能的意外冲击以后，大家提前备库存的行为，但是这种备库存行为，并不是因为看好未来，也不是因为需求好被动的不得不增加库存，更多是为了防范未来的不确定性，才导致了铜价大涨。这就导致对铜过往的一些研究，比如说去观察供给需求的一些变化，实际上意义越来越小。
2 季度比较明显的案例，就是近期大开大合的原油。伊以冲突的意外冲击导致原油大涨，后续的美国参战、特朗普发文做空油价再到伊以停火，这些变化都在经济周期之外，相关的财富密码不能说跟供需毫不相干，但是市场研究冲突是否升级、霍尔木兹海峡是否关闭的速度远跟不上地缘政治、地缘政策这些变化实时演绎的进度。在这种阶段，其实研究原油的供需基本面、包括其他一些海外定价权较重的品种的基本面意义越来越式微，传统经济周期、甚至品种自身基本面的影响因子也已经远没以往有效。甚至不如直接看特朗普想干什么、他说了什么。（例如特朗普 4 月 9 日呼吁买美股，美股当天出现史诗级上涨；6 月 23 日呼吁做空油价，原油出现暴跌）。
市场戏言 「一通分析猛如虎, 涨跌全看特朗普」 看似是段子，其实却深刻的定义了当下海外资产定价的新变化。风险与机遇并存，而一向不按常理出牌的特朗普可能才是现在全世界最大的经济变量，最能带来资产的风险溢价。与其大费周章的研究周期、供需，还不如盯着特朗普来得直观有效。这也就导致了实质上对于原油分析而言，特朗普要打击通胀、想要看到低油价这些非基本面、非周期因素可能远比低库存、夏季需求高峰这些传统影响因子更为重要。
国内定价：老经济新经济
近些年来国内在扶植支持高科技企业，促进我国先进制造业高质量发展等方面所做的努力有目共睹。在很多高科技领域以及高端制造业领域，我们跟海外发达国家的差距也越来越小，甚至某些领域我们已经出现了断档式领先。
尤其今年在经历了大模型 DeepSeek（深度探索） 横空出世、歼 10C 在国际军事舞台上大放异彩之后，我们对于发展高科技高端制造业的思路也会越来越笃定，然后就是持续的强补贴和强投资，不断的产业迭代和升级。近些年部分海外国家对我们开展金融战、贸易战、关税战等各种冲击层出不穷，但是我们的定力却越来越强，出口的实际影响也没有预期那么大，究其原因还是因为我们的产业集群、科技实力越来越强大。像新能源汽车已经跟海外形成代差，同等价位下海外根本找不到竞品，加关税的后果大部分也只能是由海外消费者承担。
当然，经济发展的进程中，有些领域可能也会面临一些调整和挑战，比如说过去作为经济引擎的房地产市场，相关的黑色、建材类大宗工业品近年来价格表现也与之深度绑定。对于房地产市场，过往我们的文章表述已经较多，包括相关数据此前也有罗列。有三点我们需要格外留意，1 是国家现阶段对于房地产市场的表态是推动房地产市场止跌回稳；2 是关于供给侧改革的臆想，可以把现在和 16 年的财政、就业、企业经营利润以及地缘形势等方面做一些对比观测，然后再想概率大不大；3 是中国信通院曾经做过一个测算, 算力方面每投入 1 元, 可带动 3 到 4 元的经济产出，在这种情况下，如果我们是当局者，我们会怎么选，我们会怎么投。
纯碱展望
对于眼下价格再创新低的纯碱而言，由于估值已较低，虽然可能随时因为一些风吹草动 （类似 24 日碳酸锂的资源税小作文） 造成价格反弹，但是难改过剩趋势。海外定价产品与纯碱关联较小，原油的影响也更多停留在情绪端和上游资源品定价方面，但是现阶段来看，特朗普对于油价的打压仍会持续，对于纯碱也会有一定的间接利空。国内定价影响更大，但纯碱下游与地产绑定较深，破局可能性较小，未来等待纯碱的依旧是漫长的等待市场出清再平衡之路。
（中粮期货）
文章转载自 东方财富
