在美联储主席鲍威尔释放 「鸽派」 信号后，市场对 9 月降息预期急剧升温，金融市场迅速作出反应。与此同时，大宗商品市场也因降息预期而备受关注。
业内人士表示，从美联储利率路径对商品价格的传导逻辑来看，不同商品因其自身属性不同，对利率变动的反应存在显著差异。在美联储降息预期升温的背景下，那些对美联储政策比较敏感的大宗商品，如铜、白银、黄金等价格有望上涨。
美联储降息必要性提升
当地时间 8 月 22 日，美联储主席鲍威尔在怀俄明州杰克逊霍尔举行的年度经济研讨会上发表讲话，暗示尽管当前通胀上行风险依然存在，但美联储仍可能在未来数月降息。
这一表态被市场解读为货币政策转向宽松的 「鸽派」 信号，部分业内人士甚至将其视为 9 月降息的 「强心剂」。当日，金融市场迅速对此作出反应。
回顾此轮美联储的降息路径，徽商期货研究所所长蒋贤辉表示，2024 年 9 月，美联储开启了四年来的首次降息，并将利率直接下调 50 个基点。随后，美联储又进行了两次降息，每次降息 25 个基点。2024 年年底，美联储放慢了降息步伐，当时大多数美联储官员预计 2025 年美联储可能会降息两次。
2025 年 3 月，美联储决定维持政策利率不变，更新后的点阵图也显示，美联储 2025 年将降息两次，这与 2024 年 12 月的预测保持一致。到了 2025 年 5 月，美联储继续维持基准利率不变，并强调高失业率和高通胀的风险均有所上升，其目标是确保长期通胀预期稳定，并在必要时调整政策。6 月和 7 月，美联储继续按兵不动，维持基准利率不变。然而，7 月利率决议后，由于美国非农报告大幅不及预期，市场对今年 9 月降息的预期大幅升温。
除了美国经济数据的影响，市场对美联储独立性的担忧加剧，也进一步助推了降息预期的升温。蒋贤辉表示，若美联储 「影子主席」 确立，美国政府可能会以此来达到降低利率的诉求。预计美联储将在今年 9 月和 12 月的议息会议上分别降息 25 个基点，明年上半年或仍有两次降息，后续降息幅度将更多取决于经济数据的表现。
不过，也有业内人士对鲍威尔讲话中的 「鸽派」 信号持谨慎态度，认为不宜过度解读。中金公司认为，鲍威尔在上述活动中的言论，并未给出降息持续性与幅度的明确指引，而只是向市场阐明了美联储政策的 「反应函数」——即在就业风险大于通胀风险时，美联储倾向于降低利率。因此，市场不应将鲍威尔的讲话视为一系列宽松政策的起点。
尽管市场对鲍威尔讲话内容的解读存在分歧，但当前美联储处于降息周期的看法已是业内共识。蒋贤辉认为，随着美国劳动力市场放缓、通胀延续下行，经济增速有所放缓，美联储降息的必要性上升。
不同商品对利率变动反应存异
在美联储降息预期升温之际，市场也格外关注其对大宗商品价格的影响。
结合宏观环境因素来看，正信期货首席宏观分析师蒲祖林表示，从历史经验而言，每一次美联储开启降息周期时，大宗商品中的工业品通常会跟随这一趋势下跌。这背后的逻辑在于，当美国或全球经济步入下行周期时，美联储往往被动采取逆周期降息措施以稳定经济。而在经济下行的大背景下，需求端的疲软会成为驱动大宗商品价格下跌的关键因素。
不过，以往在探讨这一现象时，供应端因素较少被深入剖析。蒲祖林表示，实际上，美国或全球经济下行的情况不同，大宗商品价格的表现也会有所差异。如果经济下行是由需求端萎缩引发的，那么大宗商品价格通常会大幅下挫；反之，若经济只是处于上行周期中的正常回调阶段，供应端因素对大宗商品价格的影响则更为显著。
「当前，全球宏观环境与 20 世纪 70 年代至 80 年代存在相似之处。」 蒲祖林表示，彼时，每次美联储启动降息后，经济反而出现过热现象。在供给受限的情况下，大宗商品价格不降反升，最终迫使美联储在短暂降息后不得不重新进入加息周期。
从美联储利率路径对商品价格的传导逻辑来看，不同商品因其自身属性不同，对利率变动的反应存在显著差异。以龙头商品品种表现为例，蒋贤辉介绍称，黄金对实际利率高度敏感。当实际利率上升，即名义利率上涨速度快于通胀预期时，会显著利空黄金。这是因为此时持有黄金的机会成本增加，而且美元通常也会随之走强，黄金的吸引力相对下降；而当实际利率下降时，黄金的持有成本降低，其保值和避险属性凸显，则显著利多黄金。
铜常被视为 「经济晴雨表」，对全球经济增长预期高度敏感。加息通常会抑制经济活动，削弱建筑、制造业、电力设备等关键领域的下游需求，进而对铜价形成利空；降息时的情况则相反。此外，铜具有较强的金融属性，这也使其对美元走势较为敏感。
原油对利率也较为敏感，但其传导机制较为复杂：一方面，经济走弱会导致原油需求放缓；另一方面，在美联储降息周期下，利率和美元的下行又会对油价形成支撑。同时，原油的供应端扰动较大，「欧佩克+」 政策、地缘局势等因素也是影响原油供给的主导因素。
相对来说，农产品对利率的直接敏感性最低。蒋贤辉表示，农产品价格主要受供给端因素 （如天气、政策等） 驱动，而利率的影响则主要通过生物燃料需求和生产成本等渠道间接体现。
短期关注铜、白银、黄金等品种机会
就当前情况来看，蒲祖林认为，在贸易冲突等因素的扰动下，大宗商品上游的矿端企业长期资本开支不足。与此同时，美国经济在人口周期、科技周期和财政扩张周期的共同驱动下保持强劲增长，物价水平也维持在高位。在此背景下，美联储若采取货币政策宽松措施，很可能会助长经济出现过热情况，进而刺激美国乃至全球对大宗商品的需求。考虑到大宗商品供给存在约束，且当前库存和价格均处于低位，预计本轮美联储降息会对大宗商品形成中期利好。
蒋贤辉也表达了类似观点。他认为，在美联储降息预期升温的背景下，那些对美联储政策比较敏感的大宗商品，如铜、白银、黄金等，价格有望获提振上涨。此外，全球经济增长程度同样是影响大宗商品价格的重要因素。我国作为世界第二大经济体，下半年的经济表现不仅决定了全球经济的强弱，也在很大程度上决定了大宗商品价格的高度。
从更长时间来看，蒲祖林认为，考虑到美联储对未来货币政策框架的调整并未如市场预期那般乐观，其新的政策框架已放弃 「允许通胀短期超调」 的策略，转而回归更传统的 「2% 通胀目标」。在当前通胀率高达 2.9% 的现实情况下，美联储并不具备急于降息的条件。尽管金融市场已经消化了 9 月降息 25 个基点的预期，但对于今年 10 月和 12 月进一步降息的信心已显著下降。
鉴于上述分析，蒲祖林认为，预计美联储在 9 月象征性降息后，未来较长时间内可能会维持政策平稳周期，金融条件难以大幅宽松。这无疑会对有色金属大宗商品价格形成制约，使其维持高位震荡走势。而化工板块以及受益于 「反内卷」 政策的工业品，由于其自身的产业特性，在未来的市场环境中价格更具上涨潜力。
（中国证券报）
文章转载自 东方财富
