一、2025 年：监管与险资有效兜底，但场外资金流入仍处早期
2025 年，A 股增量资金最好的叙事是 「上行收益和下行风险不对称」——监管与险资遏制指数下行风险，国内存款搬家与海外美元溢出资金打开指数上行空间。
但从全年的实际情况看，我们更能观察到下行风险有限 （险资与监管兜底），而场外资金的流入却仍处在风偏修复的早期阶段 （存量资金加仓，居民、外资入市仍缓）。
监管与险资有效托底，兜住市场下行风险。本轮监管对于资本市场的态度回温，从体感上，我们能明显感觉到调控的柔韧性上升，相较于 2024 年的资金 「将信将疑」，当下市场资金对于 「下有底」 的一致预期越来越强，甚至也主动成为左侧托底的合力。
险资对于 A 股的配置需求同样增加，从仓位看，险资的仓位在 2025Q3 已经来到 15.5%，创有数据以来的历史次高 （仅次于 2015.5）。
下半年市场对于存款搬家的期待很高，但今年居民仍处在风偏回升的第一阶段，买少量含权 （固收+净申购多）、买指数 （ETF 新发与净申购多） 的意愿，要大于买股票 （新开户少）、买主动偏股基金 （主动偏股基金新发少、净赎回多）。
用几组数据可以反映居民风偏修复、存款搬家尚处于早期阶段：
（1） 城镇储户的投资意愿自 2024Q3 以来明显回暖，但绝对水平仍处低位；
（2） 上交所开户数下半年有改善，但并没有出现激增；
（3） 交易软件下载量底部小幅度脉冲，但峰值远远算不上高；
（4） 居民净申购少量含权、净赎回主动偏股——固收+净申购创 2016 年以来新高，而主动偏股基金净赎回同样创 2016 年以来新高；
（5） 和以往几轮存款搬家略有不同，本轮被动偏股基金 （以 ETF、ETF 联接为主） 是居民存款搬家的主要渠道。
二、2026 年：存款搬家更值得期待，外资也有望成为重要增量
展望 2026 年，更像是加强版的 2025 年——险资与监管的兜底大概率延续，而居民存款搬家 （尤其是中高净值人群） 与外资入市更值得期待。
居民端的支撑因素：
（1） 险资与监管对于下行风险的兜底，降低指数波动率，为居民存款搬家提供有利条件；
（2） 居民资产负债表的影响在逐步降低：偿还债务放缓 （存款是否用于还债）、投资意愿回暖 （存款是否流向投资）。
从偿还债务的情况看，伴随房贷利率的调降，居民提前还贷的情况相较过去几年可能已经放缓，2021-2023 年能看到早偿率的上升、房贷余额同比快速下行，2024 年后则明显放缓；
居民信心指数的回落、居民资产负债表恶化对投资意愿带来的冲击，已经在 2024Q3 出现阶段性见底，当前正处在风偏修复阶段。
（3） 居民资金有望在 2026 年进一步活期化；（我们在 《中国人如何理财：存款搬家研究框架》 中详细论述）
（4） 这一轮与股票竞争存款的高收益资产所剩无几，变相提高股市性价比。
相比于低净值居民，中高净值居民的存款搬家更具确定性。事实上，中高净值居民的存款搬家已经开始加速——从私募证券投资基金备案情况看，2025 年 1-10 月已经新备案 3860 亿元，单月备案规模接近 2021 年的水平。
外资端的支撑因素：
（1） 全球资金 「总蛋糕」 有望进一步变大，美元下行压力有望推升非美资产配置需求；
（2）A 股当下正处于盈利周期的拐点，基本面有望在 2026 年筑底改善，从而分到更大的 「蛋糕」。
风险提示：地缘冲突超预期；流动性宽松低预期；稳增长力度低预期等。
（广发证券）
文章转载自东方财富
