11 月通胀延续回落，但短期变化难以识别：从结果看，本次 CPI 并未改变通胀下行的整体方向。2025 年 9 月至 11 月，经季调后 CPI 两个月合计上涨 0.2%；同比口径下，11 月 CPI 为 2.7%，较 9 月对应的 12 个月涨幅 3.0% 继续回落，核心 CPI 同比为 2.6%。在能源价格同比仍上涨 4.2% 的背景下，总体通胀能够继续回落，说明价格压力并未重新积聚。由于 10 月调查数据缺失，11 月数据难以提供可用于判断近期通胀变化的有效信息，其意义更多体现在方向确认。
分项结构延续分化，服务端价格黏性仍存：从结构上看，通胀变化主要体现在分项分化而非整体同步回落。能源价格同比上涨 4.2%，其中电力价格上涨 6.9%，管道天然气服务上涨 9.1%，燃料油涨幅达 11.3%，但汽油同比仅上涨 0.9%，能源项内部并未形成一致趋势。食品价格同比上涨 2.6%，家庭食品涨幅为 1.9%，明显低于外出就餐 3.7% 的涨幅，其中全服务餐厅价格上涨 4.3%，显示成本压力仍主要集中在服务端。核心分项中，住房价格同比上涨 3.0%；与此同时，服装、娱乐和外出住宿价格走弱，而二手车价格同比上涨 3.6%，家庭用品与运营上涨 4.6%，核心内部的结构性分化依然清晰。
环比缺失源于统计中断，而非通胀信号变化：与常规 CPI 发布不同，本次数据缺乏完整的月度环比口径。由于 2025 年 10 月联邦政府拨款中断，劳工统计局未能开展当月调查类价格采集，且相关数据无法事后补采，因此 10 月和 11 月多数分项未公布标准的季调环比。本次 0.2% 的涨幅为 9 月至 11 月的合并结果，而非单月变化。这一处理方式在技术上平滑了短期波动，使环比信息在当前阶段不具备可比性。少数能源商品仍可给出单月变动，源于其主要依赖非调查类数据来源，并不改变整体统计结构被打断的事实。
数据更适合用于趋势验证，而非精细化推断：在数据质量层面，市场需要降低对短期信号的依赖。一方面，部分分项依赖非调查类估算，样本完整性弱于常态；另一方面，两个月合并计算压缩了短期波动，使近期价格变化的统计特征难以清晰呈现。同比数据仍能反映通胀的中期方向，但不足以支持对通胀回落是否加速或阶段性停滞作出判断，因此本次 CPI 更适合作为趋势验证。
市场反应以方向巩固为主，定价变化有限：11 月 CPI 同比回落至 2.7%、核心通胀降至 2.6%，有助于缓解通胀再度上行的担忧，但统计不连续性抬升了数据噪声，其对政策路径的新增信息有限。从 CME 定价看，市场对通胀回落趋势的信心进一步巩固，而对降息次数和幅度的预期并未发生明显调整，截至 23 时 30 分，市场定价 2026 年仍存在 2 次降息空间，累计幅度 50BP。我们预计，2026 年联储主席换届和劳动力市场结构重塑对降息环境有一定保障，明年仍有三次降息空间，2026 年底基准利率有望降至 2.75%~3% 区间。
风险提示：1. 美国总需求下滑的风险；2. 特朗普政府关税政策意外大幅调整的风险
（银河证券）
文章转载自 东方财富
