文章来源：汇通网
2025 年最后一个交易日，芝加哥商品交易所 （CME） 宣布三天内第二次上调贵金属期货保证金，此举在市场引发震动。部分市场观点担忧这可能预示多年贵金属牛市终结，零售交易者则将其解读为机构对散户的压制。对此，凤凰期货与期权公司总裁凯文·格雷迪 （Kevin Grady） 给出了不同视角，认为此次调整本质是交易所为维护市场秩序、防范风险而采取的必要举措，与牛市终结无关。
格雷迪表示，理解 CME 的举措需先厘清当前市场参与者结构及期货市场的核心功能。他指出，当前贵金属市场已被投机者主导，叠加节假日期间资深交易员离场、市场流动性偏低的背景，短期波动大幅放大——白银单日波动幅度可达 5 至 7 美元，这种极端走势绝非理性投资行为，CME 上调保证金正是为了遏制无序波动，维护市场完整性。
在格雷迪看来，此次市场波动中，期货经纪商 （FCM） 及依赖其清算服务的机构面临最大风险。他解释，白银 7 美元的单日波动背后蕴含巨大资金敞口，清算所及 FCM 早已通过内部渠道上调保证金要求，例如 StoneX、盈透证券等机构均已针对客户提高保证金门槛。「这些机构不愿看到客户因极端波动爆仓，就像对待 『电子游戏』 般随意交易，进而引发连锁风险。」 格雷迪强调，当前贵金属市场的波动已达到 「非理性水平」，机构的风险防控举措势在必行。
格雷迪直言，白银、铂金、钯金已沦为 「迷因资产」（因社交媒体传播、投资者跟风炒作而短期价格大幅波动的资产），这与期货市场的核心定位相悖。期货市场的初衷是为产业客户提供套期保值工具，而非供投机者短期炒作。「当市场被投机行为主导，真正需要通过期货市场对冲风险的企业将受到影响，交易所必须出手维护市场的核心功能。」 他指出，节假日等低流动性时段向来是投机者兴风作浪的窗口期，历史上复活节周末、美国独立日等假期均曾出现类似极端波动，本质都是流动性不足时投机力量主导市场的结果。
算法交易的普及进一步加剧了市场波动。格雷迪表示，当前大量算法交易基于纯技术信号执行，缺乏资深交易者的人为判断，在市场出现异动时会盲目跟风交易，放大价格波动。这种投机力量与算法交易的叠加，已严重扭曲小众贵金属期货市场的定价逻辑——数据显示，铂金期货成交量一度接近标普迷你期货，而钯金期货的持仓量高度集中于近月合约，市场深度严重不足。
针对 「保证金上调预示牛市终结」 的观点，格雷迪明确反驳。他认为，此次调整仅是对失控期货合约的短期降温，贵金属牛市的核心驱动因素仍未改变。从需求端看，各国央行持续增持黄金是支撑金价的核心力量，仅俄罗斯为支撑战争开支出售黄金，其余主要央行均在增持；从供给端看，金矿企业因股东压力大幅减少套期保值操作，仅对冲维持生产、薪资发放所需的最低量，不愿轻易出售库存，导致市场供给端缺乏压制力量。
格雷迪透露，金价攀升至 4000 美元的过程中，前 3500 美元由央行等长期资金推动，而最后 500 美元的涨幅则源于投机资金涌入，包括 ETF（如 GLD） 在内的零售资金跟风进场，进一步吸引投机者，最终引发近期的极端波动。他强调，保证金上调并非牛市动摇的信号，但仍期待金价回落至 3800 美元测试支撑位，「检验市场强度的最佳方式就是经历一轮回调」。
对于零售交易者对保证金上调的质疑，格雷迪解释，CME 的保证金调整并非主观决策，而是由控制委员会依据波动率等多重因素，通过程序化模型计算得出的结果，核心目的是 「遏制过度投机」。他以当日市场表现为例，黄金下跌 38 美元、白银下跌 7 美元，相当于黄金正常波动的 350 美元幅度，充分说明低流动性市场已被投机者掌控，调整保证金是必要的风险防控手段。
格雷迪强调，交易所的举措与 「限制散户盈利」 无关，而是为了保障期货市场服务实体经济的核心功能。全球众多企业及供应链依赖贵金属期货进行风险管理，若投机者在低流动性时段劫持市场，可能导致自身及相关机构爆仓，引发系统性风险。他指出，判断市场波动是否由投机驱动，可通过持仓量变化佐证——近期贵金属期货成交量翻倍，但持仓量并未显著增加，说明资金多为短期进出的投机盘，而非产业客户的套保资金。
值得注意的是，FCM 的保证金调整通常早于 CME。格雷迪结合自身从业经历表示，FCM 拥有独立的风险参数，会提前预判市场风险并上调保证金，例如 CME 将白银期货保证金设定为 3.25 万美元/合约时，FCM 可能要求零售客户至少存入 4 万美元/合约。「FCM 绝不会因允许 『迷因交易者』 炒作白银而承担爆仓风险，若 FCM 陷入危机，其清算客户将集体受损。」
格雷迪最后强调，CME 等交易所的核心义务是维护市场完整性，高风险、高频交易者仍可参与市场，但必须满足相应的保证金要求。「没有人禁止交易者参与，只是要求其按规则缴纳保证金——这一标准由模型计算得出，本质是提醒交易者正视风险，备好可能亏损的资金。」 他重申，期货市场不是投机赌博的场所，此次保证金上调是遏制 「迷因交易」、守护市场功能的必要举措。
