【文章来源：期货日报】
「我们深耕大宗商品贸易多年，在期现协作方面积累了一定经验。然而，随着市场环境的变化与行业的发展升级，传统的套期保值模式及基差贸易模式正面临新的挑战。」 浙江一家头部大宗商品贸易商近日向记者道出了他们的烦恼。
期货日报记者了解到，在宏观不确定性增加与产业周期下行的共同影响下，近年来黑色商品市场呈现 「弱预期、低波动、高博弈」 的运行特征。一方面，需求修复乏力，基差持续走弱；另一方面，政策预期反复切换，盘面价格在狭窄区间内震荡，市场方向难以形成一致预期。
上述贸易商表示，在这种市场行情中，按照以往方式进行空头建仓和移仓换月，往往面临 「方向不明、成本偏高、效果有限」 的现实问题，这也是当前黑色产业链企业普遍面临的问题。
中信期货服务团队认为，需求不振导致基差交易高度拥挤，套保效果因此受到影响；波动率下降使得方向性套保的风险收益比有所降低；在近远月合约结构不利的情况下，频繁移仓产生的展期损耗正在持续侵蚀套保成果。该团队发现，在当前市场环境下，企业关注的焦点不再局限于是否开展套期保值，而是如何在套保过程中优化建仓价格、控制移仓成本，并为经营决策预留弹性空间。
为满足这家贸易商精细化管理风险的需求，中信期货服务团队逐步将期权工具融入该贸易商现有的期现业务模式，同时有针对性地设计了溢价累沽及价差期权方案，助力企业优化空头建仓价格、减少套保损失，最终达成风险管理目标。
2024 年 1 月中旬，该贸易商判断未来 1 个月内热卷价格会呈震荡偏弱走势，且对基差表现并不看好。结合当时实际情况，贸易商决定针对自身现货库存及未来销售计划，提前锁定期货盘面价格。与此同时，贸易商提出希望优化建仓价格，将建仓价格上移至自身目标点位，或通过期权工具在当前价位增厚收益。
针对这一需求，中信期货子公司中证资本为企业设计了 「溢价累沽期权」 结构。该结构通过设定目标建仓价格，使企业在价格触及预期水平时逐步建立套保头寸；若价格未能触及目标点位，则通过固定赔付形式对冲部分风险并补贴套保成本。
该结构实行每日观察机制，依据每日收盘价结算当日固定赔付金额或拟建仓规模对应的损益。若当日收盘价格大于或等于行权价格，则按行权价格建仓，建仓名义数量为参与率倍数对应的标的数量；若当日收盘价格低于行权价格，则客户获得固定赔付。
「我们可以将其理解为一种 『有条件的建仓工具』。」 中信期货服务团队成员解释道，在行情不确定性较大的情况下，该结构既为企业保留了在理想价位进行卖出保值的机会，又避免了因过早建仓而产生的浮亏。企业首次尝试通过 「溢价累沽期权」 开展套保操作，不仅获得了以目标价格卖出套保的机会，也为后续运用场外衍生品积累了宝贵经验。
除建仓环节外，移仓换月也是企业套保管理中的一大痛点。尤其是在近远月合约呈现 Back 结构时，企业进行空头头寸移仓换月往往意味着不可避免的展期亏损。围绕这一问题，中证资本为其量身定制了价差期权方案。对持有套期保值空头头寸的企业而言，若卖出基于近月与远月月间价差的看跌期权，可收取期权费；若到期时价差跌破行权价，相当于按行权价价差完成换月操作。但期现结合并非完全无风险，如果出现价差上涨幅度较大，期权费无法覆盖价差上涨的情况，企业在实际操作中需要承担价差损失的风险。
2024 年 11 月初，锰硅期货呈现 Contango 结构，相关企业计划后续将多头持仓移仓至远月。当时价差处于低位，企业预期该价差将扩大，遂向中证资本询价卖出看跌价差期权并最终成交。通过这一操作，企业在移仓过程中实现了额外收益，同时也为后续进一步运用价差期权策略积累了实践经验。
「本质上，这是把被动承受的移仓成本转化为可管理、可定价的风险变量。」 中信期货服务团队表示，随着实践的深入，客户还努力尝试开展含权贸易的可能性，在结构上还尝试了累购及垂直价差策略等，更好地优化了采购及销售模式，增加了潜在收益。
在中信期货服务团队看来，随着我国期货市场的蓬勃发展，利用期货工具进行风险管理，已经成为越来越多实体企业的选择，但也会面临价格向有利方向变动时无法取得收益等痛点。
「场外期权因其结构灵活、表达精细，正逐步成为实体企业应对复杂行情的重要补充工具，但期权本身结构的复杂性也对实体企业的专业能力和风险控制提出了更高要求。」 中信期货服务团队表示，后续将联合子公司开展持续的投教与陪伴式服务，帮助企业理解工具、用好工具。
