作者：
亓宁
今年首只 50 年期超长期特别国债遇冷 「发飞」。
5 月 23 日，今年超长期特别国债首只 50 年期品种发行落地，加权平均中标利率为 2.1%，高于银行间债市同期限债券收益率，较 2 月同期限国债续发行时的收益率低点上行约 19BP（基点）。当天二级市场长债利率明显向上拉升，午后有所回落。
受访人士认为，随着市场对关税影响的逐步消化，债市交易逻辑重点聚焦供给压力和资金面情况。在降准落地后，资金价格整体不降反升，进一步引起市场对宽货币持续性的担忧。从国债发行情况来看，包括 50 年超长期特别国债在内，23 日财政部合计发行国债 3900 亿元，今年前 4 个月累计发行国债 4.69 万亿元，较去年同期增加超万亿元。
当天，央行超量续作 MLF（中期借贷便利）5000 亿元，为连续第三个月超量续作 MLF。面对资金面跨月，多数机构对资金面均衡持乐观态度，但央行操作和态度仍是焦点。
50 年超长期特别国债中标利率 2.1%
5 月 23 日，财政部发行 2025 年首只 50 年期超长期特别国债。招标结果显示，该期债券招标规模 500 亿元，实际发行规模 500 亿元，中标利率 2.1%。
相比市场上交易的 50 年期特别国债 「24 特别国债 03」 前一日收益率收盘价 2.0175%，「25 特别国债 03」 中标利率高出约 8BP，明显 「发飞」。今年 2 月，2024 年记账式附息 （七期） 国债 （50 年期） 续发行时，经招标确定的续发行价格为 124.68 元，折合年收益率为 1.91%。
同日，财政部还发行了 10 年期和 3 年期国债，规模均为 1700 亿元，中标利率分别为 1.67%、1.46%，较市场上同期限国债活跃券前一日收盘价分别低 1BP 和 3BP 左右。
一般来说，债券以高于二级市场收益率的票面利率发行，意味着新发行债券吸引力偏弱，需要以更高的预期收益吸引资金，反映出市场看多做多的积极性不强。尤其对于中长期限债券，保险资金等配置盘力量相比交易盘往往更为关键。
上述投标结果公布后，二级市场上长债收益率出现明显攀升，「24 特别国债 03」 一度跳涨至 2.07%，最终收于 2.055%，全天上行 3.75BP。「24 附息国债 07」 收益率也上行 2.51BP 至 2.04%。同时，30 年期国债活跃券 「23 附息国债 23」 收益率也一度上行至 1.93% 附近，午后逐步回落，最终收于 1.915%，与前一日收盘价持平；10 年期国债活跃券 「25 附息国债 04」 收益率盘中一度上行至 1.7% 以上，最终收于 1.689%。
国债期货方面，23 日，国债期货午盘全线下跌，其中，30 年期主力合约跌 0.16%，10 年期主力合约跌 0.07%，5 年期主力合约跌 0.03%，2 年期主力合约跌 0.01%。随着市场午后情绪回温，国债期货全线收涨，30 年期主力合约涨 0.04% 报 119.600 元，10 年期主力合约涨 0.04% 报 108.850 元。
受访的固收人士认为，周五债市的 「先抑后扬」 与当日国债供给冲击有关。「10 年期国债加权利率 1.67%，边际 1.69%，边际倍数 4.9 倍，基本符合预期，但 50 年期超长特别国债 2.1% 的加权利率较二级市场高达 7BP。『发飞』 信号触发国债期货主力合约破位下跌，空头情绪迎来集中宣泄。」 浙商银行FICC 团队分析认为，23 日早盘因利率债供给压力引发的市场担忧在发行结果落地后逐步消化，午后情绪明显回暖，呈现利空出尽后的反转行情。
这也是近期债市胶着态势的延续。浙商银行 FICC 团队分析认为，这一方面是因为负债端压力显现，存款利率调降后大行揽储难度上升，推升同业存单发行利率，二级市场 1 年期存单收益率上行约 2BP 至 1.70%，加剧资金面预期扰动；二是市场对日内 3900 亿国债供给冲击的避险情绪持续发酵。
资金面担忧缘何难缓解
有债券研究人士对第一财经表示，随着关税谈判取得进展和降准降息落地，债市逻辑短期将进一步聚焦供需平衡，资金面能否配合供给压力保持宽松局面是关键，央行是否重启国债买卖也值得关注。
今年以来，国债发行规模较往年同期陡增。据中债登最新披露数据，今年前 4 个月，记账式国债累计发行 4.69 万亿元，较去年同期高 1.23 万亿元，累计净增量为 1.69 万亿元，较去年同期高 1.26 万亿元。综合考虑地方债和政策性金融债发行情况，1 月～4 月利率债累计发行 10.56 万亿元，较去年同期增加 3.31 万亿元；利率债累计净增 5.32 万亿元，较去年同期增加 3.69 万亿元。
根据财政部此前披露的债券发行安排，2025 年超长期一般国债发行在今年前 4 个月和后两个月较为密集，超长期特别国债在上半年发行频率较高的月份是 5 月，下半年是 8 月和 9 月。截至目前，今年超长期特别国债累计发行规模为 3630 亿元。
2025 年政府工作报告明确，今年拟发行 1.3 万亿元超长期特别国债，比去年增加 3000 亿元，同时将发行 5000 亿元特别国债，支持国有大型商业银行补充资本。目前，中国银行、交通银行、邮储银行向特定对象发行 A 股股票的申请已获证监会同意注册批复。
「随着本周巨量利率债发行落地，市场最大利空因素已基本消化。」 浙商银行 FICC 团队在报告中预测，5 月末资金面波动及基本面修复节奏将成为市场焦点，但在货币政策呵护态度较为明确的背景下，整体债市支撑依然稳固。
浙商证券固收报告也认为，未来一周，资金面迎来跨月，政府债净缴款规模上升，考虑到央行的呵护态度，资金面预计均衡运行。
就在 5 月 23 日，央行续作 5000 亿元 MLF，对冲到期的 MLF 后，实现净投放 3750 亿元，为连续三个月超量续作 MLF。综合考虑 7 天期逆回购投放和国库定存投放，当周央行在公开市场上净投放流动性 1.2 万亿元，传递出税期和政府债发行等干扰下对资金面的呵护态度。上述报告认为，在下一次降息到来之前，央行引导资金面维持均衡的可能性较大，资金利率将在政策利率之上的区间波动。
事实上，此前伴随降准在月中落地，资金利率并没有明显下行，反而一度呈现抬升趋势，引起市场担忧。尤其在存款利率再度调降的幅度超出市场预期后，银行尤其国有大行缺负债的关注度进一步提升。
不过，财通证券首席经济学家、研究所业务所长孙彬彬认为，存款利率调降与资金和存单之间并无绝对关联，影响资金面的关键仍是央行态度以及宽信用进展等因素，因此存款利率调降并不代表资金和存单承压。
「当前基本面和中美不确定性仍在，资金显著收紧的可能性不大，DR001（银行间市场存款类机构质押式回购隔夜利率） 的中枢基本稳定在 1.5% 以下，存单利率中枢在 1.65% 之下。」 孙彬彬在最新报告中指出，5 月 15 日之后即使资金利率回升，但是央行逆回购和 MLF 均实现净投放，体现出明显的数量呵护，这也是和 1 月～2 月最大的不同，因此资金面不会显著趋紧。
周五，存款类机构隔夜和七天质押式回购利率有不同程度上行，DR001、DR007 分别上行 8.84BP、2BP，均价分别在 1.57%、1.59% 左右，交易所不同期限回购利率也有明显上行。对此有分析认为，除了税期走款和政府债缴款使得资金面承压，MLF 大幅超量续做也可能增加了部分替代买断式逆回购操作的担忧。回顾 4 月，MLF 加量续作 5000 亿元，但当月买断式逆回购缩量 5000 亿元。
（第一财经）
文章转载自东方财富