【文章来源：期货日报】
编者按：当前，大宗商品交易机制创新与流动性提升正迎来关键历史节点。人工智能、大数据及区块链等前沿技术的迅猛发展，为交易平台重构流动性组织模式开辟了全新路径。在此背景下，深刻理解市场流动性之于大宗商品交易平台的重要性，对于地方交易场所理清发展思路、创新交易机制具有重要指导意义。因此，大宗商品周刊特邀期报传媒大宗商学院要素平台首席专家刘宇，围绕 「市场流动性」 这一核心主题撰文，以期为行业带来新的思考和启迪。
市场流动性是指在不对价格造成显著冲击的情况下，交易者能否快速方便地执行和达成交易。买卖价差、订单簿深度、价格冲击弹性等都是衡量流动性的微观市场结构指标。
大宗商品市场发展史就是一个流动性不断增强的过程。在交易场所这种组织形式出现之前，市场交易是分散式和碎片化的。1531 年，荷兰安特卫普出现第一家商品交易所。1571 年，英国皇家交易所成立，被认为是第一家具有集中交易特征的商品交易所。17 世纪荷兰郁金香市场和日本的米市场，也被认为是集中交易特定商品的交易场所。从功能属性看，以上这些交易市场，本质上仅构成交易行为的时空载体，而非真正意义上的流动性基础设施。
1848 年，82 位粮商发起设立了芝加哥期货交易所 （CBOT），为会员提供固定的交易场所和信息服务，以提高粮食交易的效率和透明度，这是现代意义上商品交易所发展的起点。1865 年，CBOT 推出标准化合约，对商品的数量、质量、交割时间和地点等条款进行统一，极大提高了交易效率。
在标准化合约成为交易标的后，交易标的撮合机制先后经历了几轮迭代，开始是交易池内入市代表在场内通过喊价的方式实现交易撮合，此时交易大厅是商品交易所的核心，交易员们聚集在交易池内，通过一套复杂的手势和喊话来进行交易。
20 世纪 70 年代开始，期货市场的交易品种从商品向金融领域拓展，多元市场交易需求快速增长，依靠人力驱动的公开喊价系统面对现代金融市场的大脉冲高波动式交易需求，越来越有些力不从心。1987 年，芝加哥商业交易所 （CME） 开发了全球首个电子期货交易系统——Globex，到 1994 年，Globex 平台已能处理日均 50 万笔订单，展现了电子化交易的巨大潜力。
计算机撮合成交的基本原理是模拟公开喊价的规则，但通过计算机系统自动、高速地执行，系统严格遵循 「价格优先、时间优先」 的原则对订单进行排序和匹配。电子交易机制带来了革命性的变化，处理速度从秒级进入毫秒级、微秒级，交易容量呈几何级增长。到了 2024 年，芝商所 （CME Group） 的日均交易量已达到创纪录的 2650 万份合约，实现了接近 24 小时不间断的全球交易，打破了地域和时区限制，同时也显著降低了交易成本，大大增强了市场的透明度和公平性。
电子交易机制的诞生也为程序化交易、算法交易和高频交易提供了市场基础，彻底改变了市场的微观结构。现在，全球绝大多数期货交易所已经完全实现了电子化交易。中国期货市场在建立之初就采用了计算机自动撮合系统，具有后发优势。
可以发现，现代商品交易所的流动性增强思路就是标准化合约加上集中化的电子交易。由于商品品类会随着经济发展和分工深化越来越多元和细分，标准化合约加上集中交易带来的另一个结果是，交易所的金融属性越来越强。随着大量交易者的涌入，决定价格走势的相关信息被充分研判和发酵，现代交易所就逐渐演变成了对商品未来价格预测的场所，价格发现成了交易所最基础的功能。
在商品远期价格发现功能的基础上，交易所因拥有充裕的流动性，在实体企业面临价格波动的情况下，又自然地通过一系列交易策略的开发，使交易所的流动性成为实体企业风险管理的载体。
所以，现代意义上的商品交易所或者期货交易所，其基本功能就从实物商品流通转变为价格发现和风险管理，核心驱动逻辑则是流动性的持续塑造过程。
现在，交易机制创新和流动性增强又到了一个历史节点，人工智能、大数据以及区块链等技术领域的快速发展为大宗商品交易平台创新流动性组织方式提供了新的巨大空间和可能。笔者七八年前带领团队开展过智能交易引擎的订单匹配算法研究和开发，基本思路就是对非标准化的交易需求进行智能分拣、定向匹配、精准撮合，通过重组订单簿，以实现对非标交易品构建一致流动性交易池，这将指数级拓展可交易标的的范围。
在人工智能飞速发展的当下，机器学习与大数据的结合已经足够支持实现这一基于非标品的创新交易机制。在智能交易引擎驱动下，基于交易平台专有公链的智能合约又可以进一步拓宽大宗商品交易平台生态边界，解决交易平台中立和公允性难题，交易平台将从主体信用的背书者进化为基础设施和公开规则的维护者，真正成为全生态参与主体的战略级伙伴。
因此，地方大宗商品交易平台可以积极依托人工智能和区块链技术进行交易机制创新，用新的前沿思路构建交易品种的现货端流动性。在交易平台形成一定规模的市场流动性后，就可以在此基础上吸引商业银行或者合格资金方进入平台，向参与平台的产业客户提供动产质押等融资类业务，这是因为交易平台的流动性可以帮助商业银行等资金方在需要处置抵押物时快速变现，解决了资金方抵押物流动性难题，同时，由于交易平台流动性良好，动产融资业务本身的贷押率比传统线下更高，又会吸引产业用户把流通业务向交易平台转移，进一步增强了交易平台的流动性。在此基础上，动产融资业务以及产业客户经营过程中形成的各类风险敞口，又为场外风险管理服务商带来了业务机会，吸引保险、券商、风险管理公司等相关场外服务机构入场。以上所有的对手方业务，全都可以纳入智能交易引擎的匹配范围，这就实现了大宗商品交易平台对产业客户的一站式综合服务矩阵生态闭环。
在笔者看来，这是监管合规、市场协同、技术承载等多维框架下，地方大宗商品交易平台一条可行的创新发展路径。（作者系期报传媒大宗商学院要素平台首席专家）
