【文章来源：金十数据】
黄金在 2025 年表现亮眼，全年创下超过 50 次历史新高，累计涨幅超过 60%。这一走势受多重因素支撑，包括不断升温的地缘政治和经济不确定性、走弱的美元以及价格动能增强。无论是投资者还是各国央行都在提高黄金配置，希望借此实现分散化和稳定性。
展望 2026 年，世界黄金协会认为，前景仍由持续的地缘经济不确定性所主导。当前金价大体反映了市场对宏观经济的共识预期，如果这些条件保持不变，黄金可能继续维持区间波动。
但是，该机构也认为，结合今年的经验来看，2026 年很可能再度出现意外。如果经济增速放缓、利率进一步下行，黄金可能获得温和升幅；若全球风险显著上升、经济陷入更深衰退，黄金则可能迎来强劲表现。相反，如果特朗普政府的政策取得成功，经济加速增长、地缘风险下降、美联储被迫延后或逆转降息路径，美元走强，黄金将承压下行。
此外，世界黄金协会认为，央行购金需求与黄金回收趋势也可能进一步影响市场。最关键的是，在波动性仍高的背景下，黄金作为投资组合分散化工具和稳定器的角色依旧关键。
下图显示，世界黄金协会指出，若市场波动和地缘风险持续升级，金价仍可能上行；但若风险溢价下降，则可能限制其表现。2026 年的黄金表现基于不同宏观情景的假设范围，并非价格预测。其中，
- 宏观共识对应的涨跌区间为下跌 5% 到上涨 5%；
- 「浅度滑落」 为上涨 5% 至 15%；
- 「恶性循环」 为上涨 15% 至 30%；
- 「再通胀回归」 则意味着下跌 5% 至 20%。
参考起点为 2025 年 11 月的均价。
黄金的强劲上涨
截至 11 月底，黄金不仅创下超过 50 次历史新高，涨幅也突破 60%，成为 2025 年表现最强的资产之一。这轮历史性涨势将有望成为黄金自 1971 年以来第四强的年度表现，背后动力来自多个层面。
世界黄金协会指出，在宏观背景中，有两项因素尤为突出。其一是异常强烈的地缘政治与地缘经济压力，其二是美元普遍走弱与利率小幅下行。在债券回报乏力、股市泡沫担忧升温的背景下，投资者加速寻求资产分散化。
在此过程中，黄金的上涨动能带来全球范围投资需求的同步增长。央行也持续买入黄金，虽不及前三年的纪录水平，需求仍显著高于长期均值。
根据世界黄金协会的黄金收益归因模型 （GRAM），
- 高风险环境为年内金价涨幅贡献了约 12 个百分点，其中地缘风险是主要驱动；
- 美元走弱与利率下行带来了额外 10 个百分点贡献。
- 两者叠加，地缘风险升温与美元弱势共贡献约 16 个百分点。
- 价格动能、投资者仓位调整贡献 9 个百分点；
- 经济扩张贡献 10 个百分点。
值得注意的是，今年推动金价上涨的四大因素贡献分布异常均衡。这意味着市场并非由单一因素主导，而是多重力量共同作用。不过，与往年不同的是，今年的动能效应更为显著，这与金价强势上涨吸引大量投资者入场相一致。
2026 年展望
市场普遍预计 2026 年黄金将维持 「现状延续」 模式，但世界黄金协会认为，宏观数据出现分化，加上厚重的地缘经济阴影，意味着不确定性仍将维持高位。美国劳动力市场显现放缓迹象，通胀是否会停滞在高位或重新抬头仍存在分歧。同时，尽管有些许进展，全球地缘摩擦仍在持续升温。
如同今年，市场无法预判类似 「解放日」 这样的突发事件，但极端风险事件的出现频率的确在上升。其触发 「避险」 还是 「冒险」 情绪，将决定各类资产的表现，并影响黄金的战略性配置价值。
世界黄金协会分析称，当前金价大体反映宏观共识，包括全球 GDP 增速维持在 2.7% 到 2.8%、美联储再降息约 75 个基点、核心通胀下降 40 到 60 个基点、美元小幅走强、收益率整体持平。但历史告诉我们，宏观经济很少会严格遵循市场预期路径。
因此，世界黄金协会认为，有必要分析推动黄金上涨或下跌的三类情景。
浅度滑落
美国的经济数据喜忧参半，市场开始担心增长动能正在减弱。随着风险偏好下降，资金正逐步转向防御型资产。
世界黄金协会表示，在这一背景下，如果人工智能相关预期出现重置，可能会给股市带来额外压力，尤其是 AI 板块在主要指数中的权重较高，这会放大市场波动并进一步推动投资者去风险化。
随着企业创纪录的高利润率开始收缩，美国劳动力市场可能转软，进而拖累消费者支出，并对全球经济增长构成更广泛的压力。
在这样的环境下，美联储可能会超出当前市场预期地继续降息，以应对不断上升的经济不确定性及通胀走弱的迹象。
世界黄金协会指出，这种情景对黄金的影响方向偏多。更低的利率、走弱的美元以及更强的避险情绪叠加，将为黄金提供持续的支撑。在此情景下，根据经济放缓的程度以及降息的速度和幅度，黄金在 2026 年可能从当前水平上涨 5% 至 15%。
在普通年份，这样的涨幅已经算稳健，而在 2025 年大幅上涨之后，这一表现仍然具有显著意义。
从历史表现来看，利率下行与美元走弱这两大因素 （目前均处在周期高位） 一直是黄金的重要支撑来源。
此外，央行的持续战略性买盘，以及例如中国保险机构、印度养老金等潜在新买家的入场，也可能在相对温和的宏观环境中继续强化黄金的上行趋势。
恶性循环
全球经济存在进入更深、更同步放缓的可能性，而驱动因素来自不断升级的地缘政治与地缘经济风险。贸易摩擦、未解决的区域冲突或新的热点事件都可能削弱信心，并严重拖累全球活动水平。这些压力将推动全球经济结构进一步碎片化，提高贸易与投资的风险敏感度。
世界黄金协会认为，随着信心下滑，企业缩减投资，家庭削减支出，引发自我强化的 「恶性循环」，加深经济下行。美国经济进一步走弱，通胀跌破目标，美联储被迫大幅降息。长期收益率急剧下滑，美元因政策放松而转弱，全球贸易与大宗商品也随之承压。
世界黄金协会称，这种情景对黄金的影响方向明显偏多。在这一情景下，收益率大幅下滑、地缘压力飙升与避险需求强烈释放，将为黄金提供极为强劲的顺风，推动金价大幅上行。黄金在 2026 年可能从当前水平上涨 15% 至 30%。
投资需求，尤其是通过黄金 ETF 的资金流入，将继续成为核心驱动力，抵消珠宝、科技等领域的疲软。
历史上，金价上涨往往会刺激投资者进一步买入，形成动能增强。今年以来，全球黄金 ETF 已录得 770 亿美元资金流入，持仓增加超过 700 吨。如果将时间追溯至 2024 年 5 月，总增持规模约 850 吨，这仍不到过去黄金牛市周期增持规模的一半，意味着未来仍有充足扩张空间。
下图显示，本轮黄金上涨期间的资金流入仍低于过去几轮牛市。数据截至 2025 年 11 月 28 日。
再通胀回归
另一方面，世界黄金协会认为，如果特朗普政府的政策取得成功，财政刺激推动经济增速大幅好于预期，再通胀有可能重新出现，带动经济活动上升，将全球增长推向更强轨道。在通胀压力抬升的情况下，美联储可能在 2026 年暂停降息，甚至重新加息。
长端收益率将因此上行，美元也会走强。更高的收益率与更强的美元将提高持有黄金的机会成本，吸引资本回流美国资产。经济前景改善还将推动市场向风险资产大幅轮动。
世界黄金协会分析称，这种情景对黄金的影响方向偏空。收益率走高、美元走强以及风险偏好回升，将对黄金构成明显压力，促使投资者撤出黄金仓位。随着对冲头寸被解除、零售需求减弱，黄金可能从当前水平回调 5% 至 20%。
黄金 ETF 可能持续出现资金流出，规模取决于地缘风险溢价的下降幅度。自 2022 年俄乌冲突以来，风险溢价一直是黄金的重要支撑。
不过历史显示，部分消费者与长期投资者可能会在下跌期间逢低买入，提供一定缓冲。
即便如此，更高的机会成本、风险偏好上升与负向价格动能叠加，将使黄金面临更具挑战性的环境，使这一情景成为整体预测中最偏空的一种。
潜在变量
世界黄金协会分析认为，央行购金与回收供应是两大关键潜在因素。由于多种原因，它们难以纳入传统量化模型，但对金市影响巨大。
央行需求仍是黄金表现的重要贡献者。官方部门买盘保持强劲，也有充分理由相信购金将持续。新兴市场国家的黄金储备占外汇储备比例仍远低于发达国家。如果地缘紧张加剧，新兴经济体可能加速购金，为金价带来更强的结构性支撑。
央行需求一直是黄金表现的重要推动力。2025 年前三季度数据表明，全年央行购金可能落在 750 至 900 吨区间。2026 年的购金规模将取决于宏观和政策因素。
需要强调的是，央行购金决策往往受到政策驱动，而非仅仅依据市场环境。如果购金规模下滑至疫情前水平或更低，可能对黄金造成额外压力。
黄金的回收供应也可能成为重要的扰动因素。在金价上涨与经济增长因素影响下，本年度回收量仍偏低，这与黄金作为抵押品的使用增加有关。
世界黄金协会指出，在印度，今年已有超过 200 吨黄金首饰通过正规渠道质押用于贷款，非正规渠道的规模甚至可能相当。如果回收量持续偏低，黄金作为抵押品将继续支撑价格。但如果印度经济显著放缓，可能触发黄金抵押物的被动清算，推高二级供应并对金价造成压力。在全球深度衰退等情景下，这种影响可能进一步外溢。
下图显示，以黄金为抵押的贷款正在增加。数据截至 2025 年 9 月 30 日。
结论
总的来说，世界黄金协会认为，2026 年黄金前景由投资者正面临的不确定经济环境所塑造。与 2025 年一样，新的一年金融市场可能继续经历显著波动。
尽管当前金价大体反映市场的宏观共识，显示出区间波动格局，但该机构的分析表明，更温和的增长、宽松的政策以及持续的地缘风险更可能支撑，而非削弱黄金表现。
此外，作为今年金价上涨的重要力量，投资需求仍有增长空间。即便存在偏空情境，在当前地缘经济的不确定时代，投资者仍大概率维持一定的黄金敞口。
除了投资需求，央行购金与回收供应可能提供额外支撑，但也可能在特定条件下形成压力。
当然，多种可能路径并存，更凸显情景规划的价值。在冲击与意外频发的时代，黄金作为分散风险与提供下行保护的资产，其重要性依旧不减。