4月初，受美国推出所谓“对等关税”与OPEC+意外增产的双重影响，国际油价自75美元／桶一路跌破多个重要支撑位，且两度下探至4年低点58美元／桶附近，跌幅超过20%，在众多风险资产中表现最为突出。此后，随着贸易摩擦阶段性缓和，OPEC+延续加速投产，地缘局势动荡无序反复，原油消费开始触底回升，油价在宏观、产业多空因素交织的复杂背景下进入区间窄幅震荡阶段，波动幅度缩小但节奏凌乱。
供应端：在主动增产与被动减产中寻求平衡
5月31日，OPEC+的8个产油国宣布7月将继续增产，日产量增加41.1万桶。这是OPEC+连续第三个月加快扩产步伐，4—7月累计恢复生产配额137万桶／日，此规模较最初计划提前半年达成，且在过去一段时间内持续对油价走势形成抑制。
整体来看，OPEC+持续增产，一方面是为兑现复产承诺，另一方面也是因哈萨克斯坦等国超产而采取的无奈惩罚措施。随着增产及油价下跌，这两个诉求均已达成。在本次会议上，俄罗斯、阿尔及利亚和阿曼首次提出暂停增产，这一反对声音为未来OPEC+产量政策的调整预留了想象空间。
此外，基于各国生产情况、过往生产纪律以及后续补偿减产计划进行测算，到7月，这8个产油国的实际增产幅度预计在100万桶／日，兑现率为75%~80%，存在供应增量不及预期的潜在利多变化。
在此背景下，近期多个产油国出现被动减产情况以及存在潜在供应下行风险，这些因素削弱了OPEC+增产所带来的利空影响。美国方面，多家石油生产企业由于油价下跌以及政策支持力度不足，生产活动有所放缓，EIA已连续两个月下调美国原油增量预期。加拿大迎来山火季，目前已造成约35万桶／日的原油产能损失，且存在停产范围进一步扩大的风险。
地缘局势方面，美伊已进行了多轮谈判，双方在核问题上存在重大分歧，在美国“边谈边制裁”策略的影响下，伊朗的石油贸易量处于高位下滑状态。俄乌进行了两轮直接会谈，但未达成停火共识。欧盟在落地对俄第17轮制裁后，继续筹备包括更大程度限制俄罗斯石油运输以及下调价格上限等制裁措施。近日，乌克兰对俄罗斯空军基地发起大规模袭击，进一步推高原油地缘风险溢价。
需求端：消费旺季来临但增量存在不确定性
原油消费具有显著的季节性规律，通常在5月触底后开始反弹，并持续增长至8—9月。从高频数据来看，目前，全球炼厂检修量迅速回落，显示消费淡季已经过去。
在美国，5月以来原油加工量呈现季节性增长态势，未来几个月将保持高负荷运行。欧洲的炼厂6月将陆续增加炼油活动，以满足未来两个月出行高峰期间的用油需求。亚太地区的季节性消费增长相对欧美地区较为缓慢，印度、日本等国仍处于炼厂检修阶段，不过中国近三周开工率有所回升且将进一步提速，原油加工量有望从两年低位大幅跃升至近一年新高。
此外，消费大国如中国和美国都有计划趁着油价处于多年低位的时机，在下半年增加原油战略储备的采购量，这将给原油市场带来25万～50万桶／日的非常规需求增长。总体而言，美国、欧洲、亚洲等地区将依次接力，共同推动原油消费增长。
通过统计过去5年的数据，可以发现，在三季度的需求旺季，平均每日的需求增量比二季度的需求淡季多出约150万桶。然而，考虑到全球经济增速逐年下降、关税壁垒不断增加以及新能源替代进程持续深化，市场大幅下调了对今年原油需求增量的预期。并且，随着美国关税政策的变动，这一预期仍在持续调整，这也是原油市场当前面临的重大不确定因素之一。
由于OPEC+加速增产，而需求仍处于起步阶段，5月，全球主要地区原油库存呈现出略超季节性的累积趋势。不过，其绝对水平仍低于去年同期以及5年均值同期水平，这表明原油市场尚未出现明显的资源过剩情况，且境内外成品油库存均处于多年来的低位。
进入夏季后，油品上下游消费将随着季节性因素而恢复，极端气候以及地缘政治因素导致的供应被动下行风险，再加上战略储备采购带来的非常规需求增长，这些因素均有望改善原油市场供需平衡的前景。同时，较低的库存水平也能够在未来关税政策发生变化时，为油价提供较好的支撑以及缓冲作用。
展望：短期内缺乏清晰且可持续的交易主线
美国经济增长呈现放缓态势，通胀有所回落，美联储在等待关税影响更加明朗化，故而不急于降息。值得一提的是，中美首轮日内瓦贸易谈判结果超出预期，特朗普减税法案在国会也取得了初步进展。然而，美国与欧洲、日本的关税谈判进展缓慢，虽然贸易局势在边际上有所转暖，但不确定性依旧存在。
中国经济数据展现出较强韧性，90天“对等关税”暂缓期促使企业积极“抢出口”，二季度经济数据存在修复预期。中国降准降息等一揽子政策已经落地实施。从短期来看，贸易局势的缓和刺激金融市场风险偏好有所提升。然而，关税谈判前景依旧不明朗，在拉锯过程中，多空影响相互交织。再加上“大美丽”税改法案进展迟缓，美国上诉法院对特朗普“对等关税”合法性的裁决尚未确定，这些因素对风险资产的扰动仍将持续下去。
此前油价历经多轮下探以及较长时间的弱势运行，已充分计价宏观产业层面的利空因素。当前，原油供应增幅有限，而旺季消费正逐步回升，这将助力油价延续震荡修复的走势。关税阶段性缓和，对市场风险偏好以及经济需求预期起到较好的改善作用，但长期风险依旧未解除，原油市场仍然缺乏清晰且可持续的交易主线。
自6月起，原油市场面临多个重大变量的影响，其中包括俄乌与美伊等地缘局势、OPEC+的生产情况、夏季消费的实际表现、美国关税政策以及各国谈判的进展等。今年以来，原油交易逻辑频繁切换，影响因素的复杂程度多年未见，不确定性或成为常态，投资者需要密切关注市场动态，谨慎操作，并做好风险预案。
（期货日报）
文章转载自 东方财富
