【文章来源：新华财经】
新华财经北京 11 月 17 日电 （王柘） 上周 （2025 年 11 月 10 日至 11 月 14 日） 资金面边际收紧，债市横盘震荡。10 年期国债活跃券收益率收于 1.805%，变动-0.1BP，全周振幅不足 1.5BP。央行发布 10 月金融数据整体偏弱，信贷增速延续回落，三季度货币政策执行报告影响较中性。债市行情明朗仍有待更多信号。
行情回顾
2025 年 11 月 14 日，中债国债到期收益率 1 年期、2 年期、3 年期、5 年期、7 年期、10 年期、30 年期、50 年期较 2025 年 11 月 7 日分别变动 0.59BP、-0.25BP、-0.52BP、-0.57BP、-0.1BP、-0.02BP、-1BP、4.8BP。
具体来看，周一，债市情绪日内主要受股市牵动，收益率高开后震荡走低，午后一度转跌，尾盘收回跌幅，10 年期国债活跃券 250016 收益率全天在 1.8% 至 1.8125% 间震荡，收于 1.805%，微跌 0.1BP。周二、周三，债市窄幅震荡，10 年期国债 250016 收益率围绕 1.8% 关口窄幅波动，日内振幅不足 1BP，两日分别收于 1.804%、1.801%。周四，沪指再创 10 年新高，债市偏弱震荡，尾盘央行发布 10 月金融数据显示社融同比少增，债市跌幅收窄，10 年期国债 250016 收益率涨 0.15BP 至 1.8025%。周五，债市继续窄幅波动，10 年期国债 250016 收益率区间位于 1.801%-1.8075%，尾盘涨 0.25BP，报 1.805%。
国债期货长端表现稍强，周内先上后下，30 年期主力合约全周上涨 0.11%，10 年期主力合约下跌 0.06%，5 年期主力合约下跌 0.04%，2 年期主力合约下跌 0.02%。
中证转债指数全周震荡上行，逼近前高，周线上涨 0.52%，收盘报 491.71。
一级市场
上周利率债合计发行 100 只、7268.66 亿元，其中，国债发行 6 只、3093.20 亿元，政策性银行债发行 21 只、1324.80 亿元，地方债发行 73 只、2850.66 亿元。
据已披露公告，本周 （11 月 17 至 11 月 21 日） 利率债计划发行 60 只、4006.59 亿元，其中，国债 2 只、1870 亿元，政策性银行债 5 只、290 亿元，地方债 53 只、1846.59 亿元。
海外债市
美国联邦政府 「停摆」 上周宣告落幕，市场担忧经济受损，下调对美联储 12 月降息的预期，美国国债收益率普遍上涨超过 4BP。截至周五 （11 月 14 日），10 年期美债收益率报 4.15%，全周累计上涨约 5BP。2 年期美债收益率报 3.61%，全周累计上涨超 4BP。
美国总统特朗普于当地时间 11 月 12 日晚签署联邦政府临时拨款法案，本轮创纪录的美国联邦政府 「停摆」 暂时宣告落幕。美国国会预算办公室估计，为期六周的 「停摆」 将给美国造成约 110 亿美元的经济损失。堪萨斯州共和党参议员杰里·莫兰表示，政府 「停摆」 不仅对美国选民和经济造成损害，还向全世界发出了一个危险信号——「我们是不可靠的伙伴，无法齐心协力履行国会最基本职责」。
国际货币基金组织 （IMF） 发言人 12 月 13 日表示，受到政府 「停摆」 的部分影响，预计美国第四季度 GDP 增速将低于此前 IMF 预测的 1.9%。但由于 「停摆」 导致数据匮乏，IMF 评估美国经济表现的能力受到影响。
美国白宫经济顾问哈塞特预计，美国第四季度国内生产总值 （GDP） 增速将因政府 「停摆」 而下降 1.5 个百分点。
白宫新闻秘书莱维特 12 日曾表示，10 月美国消费者价格指数 （CPI） 和就业数据统计报告 「可能永远不会」 发布，这将导致美国联邦储备委员会被迫在 12 月的货币政策会议上在信息不完整的情况下进行决策。
而美联储官员普遍表现出的对数据依赖的审慎立场，也令投资者持续减少对 12 月降息的押注。「美联储观察」 显示，美联储 12 月降息 25 个基点的概率已由前一周的超过七成，下降至不足五成。
旧金山联邦储备银行行长玛丽·戴利说，「尚未就 12 月的利率决策做出最终决定」，并强调 「现在断言 12 月一定会降息或不会降息还为时过早」。她主张 「等到掌握了足够多的信息再决定利率是有好处的」。
明尼阿波利斯联邦储备银行行长尼尔·卡什卡利也对 12 月货币政策会议的行动方向持观望态度。他表示，在即将到来的 12 月利率决议中，「我可以根据数据走向提出降息的理由，也可以提出维持不变的理由，我们得拭目以待。」 卡什卡利曾在 9 月会议后预测 2025 年还将有两次降息，理由是彼时观察到经济出现更明显的放缓迹象。然而，最新表态显示其观点已有所调整。他解释称：「有很多关于低收入借款人陷入困境的报道，所以看起来劳动力市场中确实存在一些脆弱领域。」 但与此同时，他也提到，「企业对 2026 年非常乐观」，且 「很多公司盈利表现良好」。
公开市场
上周央行公开市场共开展 11220 亿元 7 天期逆回购操作，周一至周五操作量分别为 1199 亿元、4038 亿元、1955 亿元、1900 亿元、2128 亿元。周一至周五 7 天期逆回购到期量分别为 783 亿元、1175 亿元、655 亿元、928 亿元、1417 亿元。公开市场实现净投放 6262 亿元。
11 月 14 日，中国人民银行公告称，为保持银行体系流动性充裕，11 月 17 日将以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展 8000 亿元买断式逆回购操作，期限为 6 个月 （182 天）。
本周央行公开市场周一至周五分别有 1199 亿元、4038 亿元、1955 亿元、1900 亿元、2128 亿元 7 天期逆回购到期，周四有 1200 亿元 1 月期国库现金定存到期。
要闻回顾
•国务院办公厅印发 《关于进一步促进民间投资发展的若干措施》，提出 13 项针对性政策举措。对需报国家审批 （核准） 的具有一定收益的铁路、核电等重点领域项目，鼓励支持民间资本参与并明确持股比例等要求；对各地方规模较小、具有盈利空间的城市基础设施领域新建项目，鼓励民间资本参与建设运营。加大中央预算内投资、新型政策性金融工具等对符合条件民间投资项目的支持力度；银行业金融机构应制定民营企业年度服务目标，满足民营企业合理信贷需求；持续落实好突破关键核心技术科技型企业上市融资、并购重组 「绿色通道」 政策，积极支持更多符合条件的民间投资项目发行基础设施领域不动产投资信托基金 （REITs）。
•中国人民银行发布 2025 年第三季度中国货币政策执行报告提出，实施好适度宽松的货币政策。综合运用多种工具，保持社会融资条件相对宽松，同时继续完善货币政策框架，强化货币政策的执行和传导。深入推进利率市场化改革，畅通货币政策传导渠道。
•国家统计局发布数据显示，10 月份，全国规模以上工业增加值同比增长 4.9%，环比增长 0.17%。1-10 月份，全国规模以上工业增加值同比增长 6.1%。10 月份，制造业采购经理指数为 49.0%，企业生产经营活动预期指数为 52.8%。1-9 月份，全国规模以上工业企业实现利润总额 53732 亿元，同比增长 3.2%。
10 月份，全国服务业生产指数同比增长 4.6%。1-10 月份，全国服务业生产指数同比增长 5.7%。1-9 月份，规模以上服务业企业营业收入同比增长 7.6%。10 月份，服务业商务活动指数为 50.2%，服务业业务活动预期指数为 56.1%。
10 月份，社会消费品零售总额 46291 亿元，同比增长 2.9%；环比增长 0.16%。1-10 月份，服务零售额同比增长 5.3%，增速比前三季度加快 0.1 个百分点。其中，文体休闲服务类、通讯信息服务类、旅游咨询租赁服务类、交通出行服务类零售额较快增长。
1-10 月份，全国固定资产投资 （不含农户）408914 亿元，同比下降 1.7%；扣除房地产开发投资，全国固定资产投资增长 1.7%。分产业看，第一产业投资同比增长 2.9%，第二产业投资增长 4.8%，第三产业投资下降 5.3%。10 月份，固定资产投资 （不含农户） 环比下降 1.62%。
10 月份，货物进出口总额 37028 亿元，同比增长 0.1%。其中，出口 21716 亿元，下降 0.8%；进口 15311 亿元，增长 1.4%。1-10 月份，货物进出口总额 373090 亿元，同比增长 3.6%。
1-10 月份，全国城镇调查失业率平均值为 5.2%。10 月份，全国城镇调查失业率为 5.1%，比上月下降 0.1 个百分点。
10 月份，全国居民消费价格 （CPI） 同比上涨 0.2%，上月为下降 0.3%；环比上涨 0.2%。扣除食品和能源价格后的核心 CPI 同比上涨 1.2%，涨幅比上月扩大 0.2 个百分点。1-10 月份，全国居民消费价格同比下降 0.1%。
10 月份，全国工业生产者出厂价格同比下降 2.1%，降幅比上月收窄 0.2 个百分点，环比上涨 0.1%；全国工业生产者购进价格同比下降 2.7%，降幅收窄 0.4 个百分点，环比上涨 0.1%。1-10 月份，全国工业生产者出厂价格和购进价格同比分别下降 2.7%、3.2%。
•据人民银行，10 月末，广义货币 （M2) 余额 335.13 万亿元，同比增长 8.2%。狭义货币 （M1) 余额 112 万亿元，同比增长 6.2%。流通中货币 （M0) 余额 13.55 万亿元，同比增长 10.6%。前十个月净投放现金 7284 亿元。2025 年前十个月社会融资规模增量累计为 30.9 万亿元，比上年同期多 3.83 万亿元。2025 年 10 月末社会融资规模存量为 437.72 万亿元，同比增长 8.5%。10 月末，本外币存款余额 332.92 万亿元，同比增长 8.3%。10 月末，本外币贷款余额 274.54 万亿元，同比增长 6.3%。
•人民银行发布 《银行间市场经纪业务管理办法》，自 2026 年 1 月 1 日起施行。主要内容有：一是明确经纪业务范围，经纪机构可向委托方提供货币市场、票据市场、黄金市场、银行间债券市场及相关衍生品市场等经纪服务，不得为金融机构参与债券发行业务提供经纪服务。二是要求经纪机构强化内控和业务全流程管理，提升人员管理、尽职调查、签约服务、询价报价、撮合交易、信息披露、留痕管理等环节规范性。三是明确委托方责任，委托方应与经纪机构签订服务协议，配合经纪机构开展尽职调查，加强对通讯工具管理，确保委托真实性。四是加强监督管理，明确经纪业务禁止性事项，完善违法违规查处机制，防范损害市场参与者合法权益和破坏市场秩序。
机构观点
天风证券：债市依然处于窄幅震荡行情中，多空双方均维持谨慎。前期的大行买短债、基金买信用行为也更趋平淡。在低波环境下，股份行集中净买入 3-5Y 期政金债，或暗含着在摊余债基集中开放之际，结构性行情正在酝酿。展望后续，年末 「抢配」 的季节性行情未必能出现。1） 银行方面，大行的承接潜力面临着负债端不稳定性、止盈诉求、利率风险指标压力等不确定性；农商行 OCI 账户今年或积累了一定浮亏，限制了其承接能力。2） 保险方面，负债端扩容速度放缓或是长期趋势，且权益市场偏强吸引长期资金入市。
华西证券：对于债市而言，金融数据落地，交易进一步 「宽货币」 的窗口正在打开。复盘 4 月、7 月、10 月的需求表现，市场已连续三个季度在季初月经历新增实体信贷转负或新增贷款规模大幅不及预期，这也意味着需求走弱或非偶然事件，而是具备持续性，或成为当前宏观经济不得不面对的挑战。今年以来，央行已尝试使用结构性货币工具在重点领域发力，针对性提振内需。接下来，倘若加大发力，可能需要升级为全面性政策，今年年末或明年年初实施降息的可能性正在提升，而在降息落地以前，央行也有可能会优先通过加码买债等操作，营造更宽松的货币环境。站在当下，债市做多的信号正变得更加明朗。
兴业证券：债市震荡市的状态或难改变，耐心等待做多空间改善和赢率提升的窗口。中期来看，物价水平回升和风险偏好抬升或导致利率中枢上移，但年内债市大幅调整的风险不高。央行重启买债后，存单利率出现一定下行，债券收益率曲线下移空间一定程度打开。「利率走廊收窄」 的改革方向或带来存单利率进一步下行，这或改变当前债市做多空间不足的局面。因此存单利率变化仍然是债市交易的重要线索。策略上，建议投资者关注 3 年以内短久期信用债适度下沉的票息策略，以及高等级信用债适度拉久期策略。利率债需要在震荡市中灵活操作，可以耐心等待做多空间改善和赢率提升的窗口。
编辑：王菁
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