近期，在宏观流动性预期支撑、供应短缺预期强烈、库存引发 「挤仓」 忧虑的提振下，沪铜主力合约价格持续攀升，突破了 90000 元／吨关口。在当前铜价处于历史新高的背景下，市场正面临短期支撑松动与长期逻辑的严峻考验。
全球铜矿供应延续偏紧格局
全球铜矿供应持续紧张，智利产量增长乏力凸显了这一结构性矛盾。智利国家统计局数据显示，10 月智利铜产量同比下降 7%，至 45.84 万吨。同时，智利国家铜业公司将对 2026 年发往中国的电解铜长单溢价 （CIF 中国） 从 89 美元／吨大幅调高至创纪录的 350 美元／吨。这一 「天价」 报价直接源于其低迷的增长预期：2025 年铜产量预计仅微增 0.1%，2026 年增幅也仅为 2.5%。相比之下，秘鲁虽保持温和增长，但其增量主要依赖 Antamina 等个别矿山的中长期项目，难以弥补智利产量下滑带来的缺口。
供应紧张格局也因一系列意外而雪上加霜。刚果 （金） 的 Kamoa-Kakula 铜矿因矿震减产，印尼的 Grasberg 铜矿暂停作业。同时，主要矿企普遍下调产量指引，艾芬豪矿业将 Kamoa-Kakula 铜矿 2026 年产量预期下调至 38 万～42 万吨，嘉能可也下调了预期。这些导致国际铜研究组织 （ICSG） 的预测在半年内发生了根本性逆转，从预期 2026 年过剩 20.9 万吨转为预计 2025 年短缺约 15 万吨，2026 年缺口扩大至 30 万吨。
前端铜精矿市场印证了这一紧张局面。中国进口铜精矿现货加工费 （TC） 长期深陷-40 美元／干吨以下的历史极值区间，根据 SMM 数据，12 月 5 日为-42.86 美元／干吨。市场预期已固化为颠覆性现实，智利矿商 Antofagasta 与中国冶炼厂达成了加工费为 0 美元／干吨的协议，标志着行业进入 「零加工费时代」。目前关于下一年度的长协谈判仍在僵持中，据市场消息，矿方对明年长单 TC 的最新报价已低至-15 美元／吨。若此报价最终落地，将进一步颠覆 「冶炼厂赚取加工费」 的传统商业模式。
面对历史性负加工费的局面，中国冶炼行业计划通过主动减产进行应对。中国铜原料联合谈判小组 （CSPT） 近期达成决议，计划自 2026 年起将矿铜产能负荷至少下调 10%，以扭转扭曲的原料供需结构，并维护基准计价体系。
尽管面临成本压力，国内电解铜产量短期仍呈现增长。据 SMM 数据，11 月国内精炼铜产量为 110.31 万吨，环比增长 1.05%，增长主因是粗铜供应阶段性宽松及部分检修影响低于预期。进入 12 月，原定 11 月减产的某冶炼厂因硫酸收益较高及出口需求维持生产，检修推迟至 12 月进行，其影响预计在 2026 年 1 月体现。当月另有 4 家冶炼厂计划检修，涉及粗炼、精炼产能各 75 万吨，预计影响产量 0.5 万吨。由于部分冶炼厂统计周期延长，加上前期检修产能基本恢复，预计 12 月国内精炼铜产量将环比增加 6.57 万吨，至 116.88 万吨。然而，进口市场反映了内外供需的失衡，10 月中国精炼铜进口量环比下降 13.62%，同比下降 16.32%。进口减少源于套利货物流向美国、进口比价恶化及国内消费平淡。
库存分化：政策预期下的全球割裂
近期全球铜库存呈现 「北美囤积、欧亚紧缺」 的极端区域分化。据 WIND 数据，截至 12 月 5 日，三大交易所库存总量约为 64.78 万吨，较 9 月底增加 7.4 万吨，增量主要由北美驱动。COMEX 库存已升至 43.69 万吨，较 2024 年年底增长超过 300%，占总库存的 61%，这主要受美国潜在关税及战略储备担忧驱动，大量铜资源被 「战略锁定」，流动性降低。
与之形成鲜明对比的是，欧亚库存持续紧张。LME 虽自 11 月初累库，但截至 12 月 5 日，库存仅为 16.26 万吨，仍处于近年低位，关键信号在于结构而非总量——12 月 3 日，注销仓单激增 5.69 万吨，占比升至 35.08%，创 2013 年以来最大单日增幅，表明可流通现货正被快速提走。同时，上海期货交易所库存延续下降，截至 12 月 5 日，周库存降至 8.89 万吨，反映国内供应偏紧。国内市场，社会库存也呈现去化趋势，但下游受高铜价抑制，采购意愿低迷，持货商则因看涨预期惜售，市场呈现 「供需两弱」 特征。
高铜价抑制需求释放
我国电网建设虽已进入高质量发展阶段，1—10 月电网投资同比增长 7.2%，为需求提供了韧性，但具体到微观层面，高铜价的冲击非常直接。
据 SMM 数据，上周国内铜线缆企业开工率仅为 67.12%，同比下降 28 个百分点。尽管前期订单支撑了生产，但铜价突破 90000 元／吨后，下游采购情绪显著降温，新增订单疲软，订单衔接出现断层。高铜价抑制了各领域需求释放，多数企业计划主动放缓生产节奏以控制风险，预计本周开工率将进一步下滑。
宏观层面，国内经济总体平稳，政策重心转向存量措施落地。海外方面，美国核心通胀数据符合预期，市场对美联储降息有极强预期，这一 「鸽」 派前景持续压制美元指数，进而从汇率端对铜价构成支撑。
在当前铜价处于历史新高的背景下，市场正面临短期支撑松动与长期逻辑的严峻考验。高价格已显著侵蚀实际需求支撑，而本周美联储决议等关键事件可能加剧波动，因此短期需警惕价格回调风险。一旦短期风险释放，中期震荡上行趋势仍有望延续，而市场核心驱动力预计将从当前的情绪与预期推动，逐步转向对实际供需缺口数据的验证。
（期货日报）
文章转载自 东方财富
