每经记者｜陈婷 每经编辑｜何小桃 董兴生
短短两天之内，两家中国大模型公司接连挂牌上市。
1 月 9 日，成立仅 4 年、「人均 95 后」 的 AI（人工智能） 大模型公司 MiniMax（HK00100） 正式登陆港交所。首日交易全程表现强势，最终收盘大涨 109.09%，股价报收于 345 港元/股，市值攀升至 1067 亿港元。
根据 MiniMax 此前公布的配发结果，假设绿鞋全额行使，此次全球发售约 3358 万股，最终以每股 165 港元的定价上限发行，募集资金总额约 55.4 亿港元。
前一日 （1 月 8 日），智谱 （HK02513） 在港交所主板挂牌上市，发行价为每股 116.20 港元。截至 1 月 9 日收盘，智谱收盘价 158.6 港元，总市值 698.21 亿港元。
对于二者都选择在港股上市的原因，香颂资本董事沈萌在接受 《每日经济新闻》 记者采访时表示，AI 公司虽然概念火热，但不满足当前 A 股的 IPO（首次公开募股） 标准。
事实上，无论是 MiniMax 还是智谱，上市不过是其发展之路的关键一步，前路依然很长，面临的挑战不容小觑。未来，如何在资本的注视下平衡研发投入与盈利压力，或是摆在所有 AI 上市企业面前的长期考题。
上市仪式 图片来源：MiniMax 供图
AI 大模型的 「港股时刻」
资本市场对这两家企业都敞开了怀抱，市场认购的反响不可谓不热烈。
记者了解到，MiniMax 引入 14 名基石投资者，包括 ADIA、Aspex、Eastspring、Mirae Asset、阿里巴巴、易方达等国内外知名机构，合计认购金额达 27.23 亿港元。
香港公开发售部分，MiniMax 获得 1837 倍超额认购，国际发售部分最终获得 37 倍认购，获得机构和散户的共同追捧。参与认购的机构超过 460 家，实际下单 190 亿美元 （约合人民币 1327.0 亿元），剔除基石后国际发售获 79 倍左右超额认购，超越了宁德时代此前创下的 30 倍机构认购纪录。
无独有偶。智谱发行价为每股 116.20 港元，本次 IPO 共发行约 3741.95 万股 H 股。其香港公开发售部分获得约 1159.46 倍认购，国际发售部分亦获 15.28 倍认购。
就 MiniMax 和智谱选择在 2026 年初接连上市的原因，沈萌表示，现在上市，一方面是为了补充自身发展的资金储备，另一方面是抓住当前市场热度形成的高估值窗口期。
工信部信息通信经济专家委员会委员盘和林则对记者表示，两家公司的上市诉求相对一致。
「首先是获得融资，当前股市对 AI 的估值定位较高，此时融资最合适；其次是资本退出压力，（上市后） 股票可以流通、变现；再者是优化企业治理结构。」 盘和林说。
事实上，MiniMax 和智谱的商业化路线存在一定区别，或在一定程度上影响着二者在资本市场的表现。
北京市社会科学院副研究员王鹏对 《每日经济新闻》 记者表示，智谱专注通用大模型基座，以 MaaS（模型即服务） 模式服务 B 端与开发者，强调技术中立与生态开放；MiniMax 则聚焦多模态 AI 原生应用，以 C 端产品 （如 AI 社交） 为入口，构建 「C 端流量反哺 B 端服务」 的闭环，代表 「技术赋能」 与 「产品落地」 两种路径。
截至目前，基于自研模型，MiniMax 已经面向全球推出一系列 AI 原生产品，包括 MiniMax Agent、海螺 AI、MiniMax Audio、星野 Talkie 等。
2025 年 12 月，在与罗永浩的公开对话中，MiniMax 创始人闫俊杰自述，早在 MiniMax 创立之初，团队就定了三条原则，第一是一定要直接服务客户，「绝不做一单一单接项目的生意」；第二是必须做国际化；第三是坚持技术驱动。
此前，MiniMax 相关负责人在接受 《每日经济新闻》 记者采访时表示，在全球范围内，MiniMax 已经实打实地找到了一群愿意为模型付费的用户。
招股书显示，MiniMax AI 原生产品的付费用户数从 2023 年的约 11.97 万名增长至 2024 年的约 65.03 万名，并于 2025 年前 9 个月进一步增长至约 177.16 万名。
智谱则在其招股书中提及，其商业模式以模型即服务 （MaaS） 平台为核心，公司采用 MaaS 模式，即通过 API（应用程序编程接口） 调用向开发者和企业输出智能能力。招股书显示，智谱大模型已赋能全球 12000 家企业客户、逾 8000 万台终端用户设备及超 4500 万名开发者。
「这一切只是刚刚开始」
「这一切只是刚刚开始。」 上市仪式上，闫俊杰表示，「我们期待接下来四年 AI 行业的进步速度和过去四年一样快，我们也努力能在里面能做出自己的贡献。」 他认为，一家人工智能公司的真正价值是提供源源不断的先进智能，并为人所用。
虽说颇为重视商业化，但 MiniMax 一直在强调自身的 AGI（通用人工智能） 理想。去年 7 月，在 「WAIC 2025」（2025 世界人工智能大会） 上，闫俊杰强调：「我们认为 AGI 一定会实现，并且一定会服务大众、普惠大众。」
2025 年初，闫俊杰对外表示，MiniMax 重要的目标不是增长，也不是收入，是 「加速技术迭代」。截至目前，MiniMax 是全球仅有的 4 家具备全模态能力的企业之一。
截至 2025 年 9 月，MiniMax 已有超过 200 个国家及地区的逾 2.12 亿个人用户。2025 年前 9 个月，公司营收同比增长超过 170%，其中，海外市场收入贡献占比超 70%。
MiniMax 相关负责人也曾对记者表示，在其看来，MiniMax 之所以能率先找到商业化路径，与公司自主研发的模型在全球范围内保持的强竞争力有直接关系，「模型有竞争力，是全球专业生产者愿意为之付费的第一步」。
即便如此，无论是 MiniMax 还是智谱，都需要面对同质化竞争的问题。
艾媒咨询 CEO 张毅在接受记者采访时表示，无论是主打 B 端还是 C 端，本质上未来都可能走到同一个赛道，「单 B 端和 C 端市场，竞争也是非常激烈」。
在盘和林看来，双方都有成熟的产品，但国内 AI 大模型同质化竞争压力较大，「所以要看差异化的能力，是否能让模型更优秀，成本更低」。
记者了解到，继 2025 年 3 月对外宣布 「All in to B」（全面聚焦企业端业务） 并发布万智企业大模型一站式平台 （以下简称 「万智平台」） 之后，零一万物在当年 7 月推出企业 Agent 定制解决方案，将万智平台升级至 2.0 版，同时推出 「一把手工程」 战略并推进落地。
今年 1 月，零一万物中国区解决方案和交付总经理韩炜表示，零一万物在 2025 年实现了数倍于 2024 年的营收增长。韩炜表示：「我们的目标是成为一家技术领先、增长迅速、具备良性造血能力的 AI 2.0 企业，打破 1.0 时代难以盈利的魔咒。」
去年 12 月 31 日，记者获悉，月之暗面 （Moonshot AI） 创始人杨植麟发布内部信。其透露：「公司近期完成了 5 亿美元 C 轮融资且大幅超募，当前现金持有量超过 100 亿元。」
杨植麟在信中称：「相比于二级市场，我们判断还可以从一级市场募集更大量资金。事实上，我们 B/C 轮融资金额就超过绝大部分 IPO 募资及上市公司的定向增发。所以我们短期不着急上市，也不以上市为目的。」
自去年 5 月起，Kimi 高频推出包括 Researcher、OK Computer、PPT、Kimi Code 在内的多项智能体 （Agent） 功能。杨植麟在信中透露，2025 年 9 月至 11 月，海内外付费用户数平均月环比增长超过 170%。同时，K2 Thinking 的发布也显著带动 API 收入，同期海外 API 收入增长达 4 倍。
智谱和 MiniMax 的接连上市对业内产生什么影响？沈萌认为，会激励其他企业，「甚至 （激发） 投机情绪」。
「头部企业上市，势必会加速行业的分化，资本必然会向有能力的头部集中。」 张毅认为，中小厂商一味追求大而全，投资者未必会买账，「垂直领域、边缘部署或更前沿的技术创新可能会是方向」。他还预测，今年到明年，行业内的并购会处在提速阶段。
盛宴与荆棘：
从 「技术竞赛」 转向 「效率竞争」？
不得不提的是，无论是智谱还是 MiniMax，都还处于亏损状态。
2022 年至 2024 年各年度，智谱分别录得净亏损 1.44 亿元、7.88 亿元和 29.58 亿元，2025 年上半年净亏损为 23.58 亿元，亏损额同比扩大 91%。从亏损额看，其扩大速度明显快于收入增速。
MiniMax 招股书显示，其于 2022 年、2023 年、2024 年以及截至 2024 年及 2025 年 9 月 30 日止九个月的年度/期间分别录得亏损 73.7 百万美元、269.2 百万美元、465.2 百万美元、304.3 百万美元及 512.0 百万美元，这是由于在大模型研究与开发及 AI 基础设施方面的重大初始投资以及金融负债公允价值亏损。
不过，MiniMax 在招股书中提及，研发开支占收入的百分比由 2023 年的 2000% 以上降至 2024 年的 619.1%，并进一步降至截至 2025 年前 9 个月的 337.4%。
就这两家公司今后可能的市值表现，盘和林认为，市值表现取决于商业化前景。「谁能较快变现，并可以覆盖算力和研发成本，谁就有更好前景，AI 也存在头部效应，未来市场不需要太多同质化的 AI 企业。」
而在王鹏看来，两家公司均处于技术验证向营收过渡期：智谱 B 端业务稳定但云端服务需扩张，MiniMax C 端用户增长但需平衡体验与变现。他认为，两家公司面临的核心挑战都是如何将技术优势转化为可持续盈利模式，而非依赖资本输血。
对于其市值前景，王鹏表示，AI 行业正从 「技术竞赛」 转向 「效率竞争」，市值表现取决于研发投入与商业化收益的动态平衡。
身为大模型赛道首批登陆资本市场的企业，MiniMax 与智谱真的已经成功上岸了吗？
「可以说阶段性上岸了，但还不能高兴得太早。」 张毅表示，大模型行业目前还处于早期阶段，业务可持续性还需要财报支撑。「后续，大概率还需要继续深化现有业务，或通过二级市场的资金渠道进行并购整合。」
他认为，资本运作能力、产品技术门槛以及原有业务的深化拓展，都是这两家企业未来站稳脚跟、避免掉队的核心考量因素。
站在 2026 年开年的时间节点，智谱与 MiniMax 接连上市，恰似为喧嚣已久的大模型赛道按下了一记 「资本鸣笛」。这不仅是两家企业的里程碑，更像是行业发展的一道分水岭，或标志着大模型产业从最初的技术狂热期，正式迈入商业兑现的深水区。
当资本的聚光灯逐渐褪去，市场最终会用冷冰冰的财报和用户数据，来丈量一家大模型企业的真正价值。未来，谁能在技术壁垒上筑牢护城河，谁能在商业化路径上跑通盈利闭环，谁才能真正在这场效率竞争中站稳脚跟。而这场关于技术、资本与商业的持久战，才刚刚拉开序幕。
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记者|陈婷
编辑|何小桃 董兴生 易启江
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