申万宏源
一、开门红行情至今的波段定位：小波段，科技和周期先后演绎强动量行情，赚钱效应扩散已趋于充分，「行稳致远」 政策持续，短期市场力量本身就在逐步退坡。大波段，前期开门红构成结构性行情的拓展和延伸；但总体市场仍处于上涨行情第一阶段的高位区域，领涨结构的估值到历史高位后，本就需要较长时间的震荡调整，消化中长期性价比不足问题。
短期扰动出现，先讨论行情波段定位，再分析扰动因素的影响。开门红行情演绎至今，小波段赚钱效应扩散已趋于充分，市场内在稳定性松动。大波段，市场仍处于上涨行情第一阶段的高位区域。新结构动量行情后，触及历史估值高位的方向增加，后续也需要时间业绩消化估值。
小波段定位：本周赚钱效应扩散触及历史高位区域，现已高位回落；A 股浮盈同样触及历史高位后回落，平均持仓时间仍处于历史极低值，过度交易特征客观存在。结构上，开门红行情率先上涨的部分科技方向 (国防军工、传媒、计算机) 短期极低性价比后，现已有所缓和 (但仍处于低性价比区域)。而本周强动量的顺周期则来到了短期极低性价比区域，板块内在稳定性下降。近期 「行稳致远」 政策下，上涨行情保持了韧性，但市场自身力量已经在逐步退坡。
大波段定位：开门红行情是 2025 年结构性行情的拓展和延伸。中长期产业趋势/中期基本面上行周期的预期，与增量博弈环境共振，行情提前基本面抢跑。但抢跑行情也有演绎规律。当板块估值提升到历史高位区域后，行情演绎的阻力自然增加，上涨波段向震荡波段过渡。后续通常需要回调消化估值 + 业绩消化估值，等待中期性价比改善 + 基本面加速阶段到来，再开启业绩 + 估值共振的新上涨阶段。2025 年 9 月以来，结构主线交替，多个板块都经历了从上涨波段到震荡波段的过渡。2025 年 9 月，英伟达算力链进入高位震荡区间；2025 年 9-10 月储能和光伏领涨，11 月中旬也进入高位震荡区间；2025 年 11 月下旬谷歌算力链启动，12 月中下旬商业航天启动，2026 年开年 AI 应用启动。截至目前，通信、电子，国防军工、计算机，以及基础化工的估值都已处于历史高位区域，同时全部 A 股总体 PE 估值也在历史高位区间。结构性行情的拓展和延伸，也来到了中期性价比不足的阶段。商业航天、AI 应用、基础化工产业趋势都还有空间，但提估值行情演绎趋于充分后，后续也会有高位震荡阶段，需要时间业绩消化估值。
「行稳致远」 政策短期使得开门红行情更快向下一阶段演进 (主线结构动量 → 风格切换赚钱效应扩散 → 震荡休整)，中长期使得行情逐步向高位震荡阶段过渡。
二、重申结构性行情高位区域的 4 个特征：板块提估值难度提升，板块向上突破条件更加严格，对业绩验证的要求提高，对流动性负面冲击的敏感度提升。特朗普提名凯文·沃什任美联储主席，政策主张偏向数量工具紧、价格工具宽。短期宽松预期下修，商品价格大幅波动。短期 A 股需下探震荡区间下限，后续 A 股可能确立新的震荡区间。
我们重申，结构性行情高位区域需要关注的 4 个市场特征：1. 板块提估值难度提升。2. 板块向上突破的条件更加严格，一般的事件催化无法打破震荡格局，需要产业趋势向下一阶段演绎，新的业绩驱动力出现，才能有效向上突破。3. 高位震荡区间，市场期待 「完美业绩验证」。业绩验证瑕疵都可能带来下探震荡区间下限的调整。季度级别的基本面扰动，可能带来 「怀疑牛市级别的调整」。4. 市场对流动性负面冲击的敏感度提升。国内和海外宏观流动性的扰动，都可能触发从震荡区间上限到下限的调整。
特朗普提名凯文·沃什任美联储主席，其政策主张偏向于收紧量化宽松工具，但支持低利率。短期宽松预期随之下修。商品价格强动量下，各类乐观预期均有所定价。美联储宽松预期下修，商品价格大幅下跌，反映的是商品市场本身的脆弱性。近期周期领涨 A 股，后续难免有波折。结构性行情高位区域，流动性冲击本身也可能带来 A 股调整。短期 A 股需下探震荡区间下限，后续 A 股可能确立新的震荡区间。
三、中期判断不变：春季行情结束后，新的上涨阶段开启前，大概率会有休整阶段。这个阶段核心是等待产业趋势下阶段线索清晰，等待业绩消化估值和缓和性价比和筹码结构矛盾。26 年下半年还有新的上行阶段，核心逻辑是基本面周期性改善 + 科技产业趋势新阶段 + 居民资产配置向权益迁移 + 中国影响力提升显性化等多种积极因素共振。
继续强调两个上行阶段的风格特征是一脉相承的：2025 年强结构行情是周期 Alpha 和 AI 算力领涨的行情，第二阶段的上涨，周期 Alpha 仍有机会，顺周期投资的延伸可能是先进制造和出海链困境反转。而 AI 产业链行情可能逐步向应用端过渡。所以，中长期仍看好景气科技和周期 Alpha。景气科技关注：海外算力链、AI 应用(AI 应用产业趋势兑现阶段，港股互联网可能重新成为领涨方向，港股好于 A 股的特征也可能回归)、半导体、储能、机器人、商业航天等。周期 Alpha 关注：有色金属和基础化工。
短期 「行稳致远」 政策效果显现，前期交易层面受压制的权重股可能迎来修复。关注海外算力龙头和非银金融的修复机会。
风险提示：海外经济衰退超预期，国内经济复苏不及预期。
（申万宏源）
文章转载自东方财富
