「并购六条」 激活千亿市场！新质生产力重塑并购重组新格局，券商如何做好这道 「必答题」？

每经记者｜王海慜    每经编辑｜彭水萍    

随着去年 9 月 「并购六条」 的出台，以 「支持新质生产力培育、简化审核流程、强化风险防控」 为核心的政策红利正在持续释放，为并购市场注入了增长动力。 

从公告口径来看，2025 年前三季度 A 股上市公司新增披露重大资产重组交易 134 单，同比增长 83.56%，交易总价值 5160.3 亿元，同比大幅增长 120%。

相比十年前的上一轮并购热，彼时标的多集中在文化娱乐和互联网行业，本轮则聚焦在先进制造领域，高度契合新质生产力转型方向。 

从券商业务的角度来看，并购重组已经从以往的 「选择题」 变为当前的 「必答题」。今年以来，券商投行来自增发的收入同比增长 19%。此外，随着并购重组趋向产业价值重构，也考验着券商 「三投联动」 的能力。

新一轮并购重组热潮聚焦新质生产力

近年来，当 IPO 市场较为景气时，IPO 是国内创投市场实现退出的主导渠道，在 IPO 收紧以后，回购和股权转让则成为创投退出的重要选项，真正通过并购退出的占比偏低。相比之下，并购则是美国创投市场的主要退出途径。随着去年 9 月 「并购六条」 的出台，持续释放的政策红利为并购市场注入了成长动力。

今年以来，A 股市场 IPO 规模触底反弹，再融资规模大幅增长。据 Choice 数据，今年 1~10 月，IPO 融资规模达 898.5 亿元，较去年同期 IPO 融资规模 527.8 亿元增长 70%。相比之下，在鼓励并购重组等政策推动下，1~10 月再融资募资规模达 9811.3 亿元，较去年同期再融资规模 1265.9 亿元大幅增长 675%。 

据国联民生承销保荐统计，从完成口径来看，2025 年前三季度上市公司并购重组市场已完成重大资产重组 44 单，交易金额 3384.31 亿元，并购重组募集配套资金 270.6 亿元，相比去年同期完成上市家数 (15 单)、涉及交易金额 (386.93 亿元) 均有量级的飞跃。

从公告口径来看，2025 年前三季度 A 股上市公司新增披露重大资产重组交易 134 单，同比增长 83.56%，交易总价值 5160.26 亿元，同比增长 120%，其中发行股份购买资产 116 单，资产置换 10 单，吸收合并 6 单，其他 2 单。

 一方面是近一年来 A 股市场资产重组案例数量大幅增加，另一方面，新质生产力已是当下并购市场的关键词。这也是此轮并购热潮与十年前的以资本套利为主的并购浪潮最大不同之处。

另据国联民生承销保荐统计，截至 2025 年 10 月底，自 2024 年 9 月 「并购六条」 发布后，新增披露的资产收购类重组中，同行业或产业链上下游并购近八成，新质生产力行业占比超七成，集中在半导体、化工新材料、信息技术、高端装备制造、计算机等领域。

 在 2025 年上市公司公告的 240 项重大资产重组方案中，从标的所属的行业分布来看，数目较多的行业分别是：电子 41 家、机械设备 24 家、计算机 16 家、生物医药 14 家，均属战略性新兴产业。

中信建投认为，以科技创新和新质生产力为代表的上市公司正积极抓住机遇，利用并购重组手段进一步提高发展水平，这充分说明 「并购六条」 在引导更多资源要素向新质生产力方向聚集方面发挥了重要作用。

在银河证券研究院看来，「并购六条」 实施后并购市场活跃度提升但仍有加力空间。银河证券研究所认为，展望 「十五五」，并购重组方面 ，政策将继续支持优质科技型企业加快整合上下游资源，实现规模化和产业化发展。同时，通过并购重组提升行业集中度，形成一批能够在国际舞台上占据重要位置的产业领军者。

 2024 年以来各月份上市公司并购事件数

图片来源：银河证券研报

当前并购热下的理性思考

在 11 月 6 日举行的第二届国联投资人大会并购重组专场上，多位上市公司高管、产业投资人、中介机构专家代表围绕并购重组相关主题展开了讨论。 

一些资本中介行业人士认为，随着政策红利持续发酵，相比 IPO，未来并购重组会成为主战场。     

今年来，私募基金收购上市公司控制权的案例频发，不少私募机构也纷纷转型并购基金。「A 股市场的 5000 多家上市公司中，可能有近千家都需要 『腾笼换鸟』，这其中蕴含了不少并购重组的机会。」 梅花创投创始合伙人吴世春表示。 

然而在热潮之下，目前市场也有不少理性的声音。有业内人士认为，当前国内并购重组市场存在优质资产稀缺，整合难度较高等挑战。

 金杜律师事务所合伙人张内表示，并购基金收购上市公司控制权存在不少风险点，正所谓完成资产交割只走了 1%，如何做好整合才是剩下的 99%。

在国联民生承销保荐有限公司企业并购部总经理陈亮看来，交易完成只是第 1 天，并购后的 「1000 天 『整合、融合、赋能』」 才是市值跃迁的真正杠杆。因此，并购不是终点，只是起点，要坚持长期主义，经过战略定位、机制融合与产业周期的同频共振，资本才能兑现为可持续的价值升华。

值得一提的是，虽然今年来并购审核的通过率接近百分百，但还是有不少终止的案例。据统计，截至 2025 年 10 月末，今年来已公告终止的并购计划有 45 家，占比 18.75%，终止数量及占比偏高。此外，在今年公告的并购重组案例中，支付方式的选择更凸显企业 「避险优先、效率导向」 的策略倾向，纯现金收购占比过半。

尽管一单并购重组项目要真正走向成功需面临不少挑战，但也充满着机遇。事实上，近年来，A 股市场不乏一些上市公司通过并购实现华丽蜕变的经典案例。例如，光模块龙头中际旭创前身为中际装备，业务为电机装备，公司通过 「精准标的并购+后续整合+行业红利捕捉」 的组合策略，实现市值从 2017 年并购前的 27 亿元跃升至 2025 年的 5000 亿元。

据陈亮介绍，中际旭创成功转型的核心路径可拆解为四步:1. 核心并购：找准高增长的光通信赛道，实现业务彻底转型；2. 后续资本运作通过股权激励+定增，巩固业务增长动能；3. 业绩兑现: 并购标的带动营收、利润爆发式增长；4. 行业红利: 踩中 AI 与光通信风口，放大市值弹性。

此外，目前 A 股游戏板块龙头世纪华通以传统汽车零部件起家，转型前市值仅 10 亿左右。近 10 年内，公司通过多轮并购互联网游戏标的，成功拓展新的增长线，转型为互联网公司。如今世纪华通已成为中国游戏行业头部企业，市值也跃升至当前的千亿元级别。

并购重组已成证券行业高质量发展 「必答题」

伴随着 「并购六条」 的落地，市场趋势越发明显，目前各大券商投行对并购重组的战略重视度也持续提升。

 今年来，沪深市场上市公司并购重组申报数量同比大幅增长。Choice 数据统计，截至 11 月 5 日，今年来，沪深上市公司并购重组计划获交易所受理的约有 70 个，而去年全年只有 25 个。从各券商今年来获受理的并购重组项目数量来看，中信建投 （11 个）、华泰联合 （10 个）、国泰海通 （10 个）、中信证券 （9 个）、中金公司 （7 个） 等券商排名居前。另据统计，今年以来，券商投行来自增发的收入同比增 19%。业内人士预计，经历今年 A+H 发行热之后，预计明年 A 股市场的并购重组热度有望进一步提升。

投行老兵、国元证券总裁胡伟近日在一场活动中指出，新形势下，对券商而言，并购重组已从以往的 「选择题」 转变为 「必答题」，分量可以和 IPO 并重。因为中国经济转向高质量发展，上市公司需整合提升，创投退出、居民财富投资等也需并购；新政策上，「并购六条」 等松绑限制，允许跨界并购、亏损科技企业注入等为并购市场注入了活力。

不过，随着新一轮并购重组热潮更倾向于产业价值重构，以及在市场逻辑更注重价值创造，支付工具形成多维度创新的趋势下，并购重组业务也将更多考验券商的综合能力。 

「并购六条」 发布以来，业内一些券商围绕解决并购难点痛点，通过投行、投资、投研 「三投联动」（投行提供专业并购方案、整合旗下各投资主体提供并购投融资服务、研究所对重点行业进行分析研究对接客户并购需求） 为市场打造并购重组综合解决方案。

 例如，依托国联集团综合金融平台优势，国联民生承销保荐在并购重组领域持续深耕，已搭建全公司级并购商机整合平台，系统汇总梳理各类并购资源与业务机会；设立专职企业并购部，集中负责并购重组业务的对接与推进；并与头部私募机构、主流商业银行等建立紧密战略合作，整合多方资源为并购交易提供全方位赋能。

与此同时，一些新政支持的典型案例也在业内相继落地。「并购六条」 落地以来，华泰联合证券在并购重组领域表现活跃，加强并购业务与重点行业、重点区域的联动与协同，并在硬科技、新质生产力相关行业打造了多个具有市场影响力的案例。其中，公司担任独立财务顾问的芯联集成发股收购芯联越州项目，是科创板首个优质未盈利上市公司发行股份收购优质未盈利资产案例；思瑞浦发行可转债及支付现金购买创芯微 100% 股权项目，是 《上市公司向特定对象发行可转换公司债券购买资产规则》 出台以来科创板首单定向可转债重组案例；至正股份跨境收购 AAMI 项目是商务部新 《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》 发布后 A 股首单过会及注册的跨境换股交易，也是 A 股引入国际半导体龙头股东的率先示范。

封面图片来源：视觉中国-VCG21409100706