文章来源：汇通网
千万别被+119,000 这个标题数字冲昏头脑。
在过去多年追踪非农的生涯里，我很少见到一份报告像这次一样 「表里不一」——表面大幅打脸悲观预期，实际细节却惨不忍睹。它几乎完全依靠一个前无古人、后无来者的超级季节性调整系数，才从原本大概率是负增长的原始数据里 「死里逃生」。
市场老手们早就看穿了这一层窗户纸：报告一出，美债收益率全曲线跳水 5-8bp，2 年期一度跌破 4.10%，美元指数闪崩近 60 点，12 月 FOMC 降息定价从 9bp 直接被推高到 27bp。这不是强数据，这是 「最弱的数据穿上了最华丽的皇帝新衣」。
原始数据已惨不忍睹——开学季居然没 「开学」
未经季节性调整的 9 月就业人数仅增加 31.7 万人，几乎与我此前的预测 35 万完全吻合。
但把历史轴拉长到 1948 年，你会发现：这不仅是 2025 年最差的 9 月，更是整整 77 年来同期第四差！往年 9 月因为新学年开学、暑假结束返工、零售备货圣诞季等叠加因素，原始就业增量通常在 50 万-65 万之间，甚至更高。而今年呢？几乎颗粒无收。
这意味着美国经济的自然雇佣冲动已经衰退到危险边缘，连最该旺的季节都旺不起来。
（图 1：1948 年以来历年 9 月原始非农就业人数对比，2025 年排名倒数第四）
史诗级 「神调整」 救场——统计局这次真的 「出手太重」
劳工统计局今年给 9 月准备了一份 「世纪大礼包」——有记录以来最高的季节性调整系数，却连一句解释都没给。
过去 75 年 9 月平均季节因子大约把原始数据向上抬 38 万左右，今年直接把抬升幅度推到历史极值。如果我们用过去十年平均因子来算，9 月非农应该是-28,000；用疫情后五年平均因子算，也是-11,000。只有今年这个 「离谱到极致」 的放水因子，才让 119k 勉强站在正值区。
这种操作放在以前，几乎会被市场视为 「数据操纵」 的铁证；放在今天，大家只是苦笑一声——因为大家都知道，真实经济已经弱到需要用这种方式才能 「体面」 地交卷。
（图 2：1948 年以来历年 9 月季节性调整系数，2025 年直接创下天际线）
（图 3：三种常规季节因子情景下，2025 年 9 月非农本该是多少？答案全线负增长）
岗位质量低到尘埃里——几乎全靠政府和 「输血」+低薪服务业吊命
119k 的新增岗位里，真正有含金量的几乎没有：
休闲酒店餐饮+47,000（基本都是时薪 15 美元左右的服务员、厨师助理）
教育+医疗+社工+57,000（其中相当一部分是学校临时工和医院外籍护士签证担保岗）
州和地方政府+22,000（联邦政府反而减了 3000）
制造业、建筑业、交通仓储、批发零售、金融、专业商业服务、信息科技……全部零增长或负增长。私营商品生产部门加起来几乎为零！
这哪里是就业复苏？这根本是 「低端岗位+政府兜底」 的最后挣扎。
薪资工时双双熄火+续请失业金人数已亮四年最强红灯
时薪环比仅+0.2%，年化增速跌至 3.0%，创 2021 年 4 月以来新低；平均周工时第三季度年化增速-0.08%，总工时几乎原地踏步。
第三季度 GDP 还能维持 2.5%-3.0% 的增长，完全是靠劳动生产率 「死命透支」。可生产率不可能永远超神，一旦它回归正常，GDP 就会同步雪崩——这几乎是每一次衰退前的标准剧本。
更可怕的是续请失业金人数 （经各州调整后的周度数据） 已悄无声息地升至 2021 年 12 月以来最高点，接近 195 万。这意味着：一旦失业，重新找到工作的平均时间正在大幅拉长，就业市场已经从 「人挑工作」 彻底翻转成 「工作挑人」。
医疗岗位暴增的黑色幽默——只是移民局突击检查的 「副产品」，明年或迎大裁员
医疗行业这 57k 新增里，有相当比例其实是医院为了防止外籍护士、技师被 ICE（移民海关执法局） 突击带走，而紧急提供的 「签证担保+绿卡赞助」 岗位。Indeed 平台数据显示，提供移民赞助的医疗岗位占比已从 2021 年的不到 8% 飙升到现在的 32%。
但别忘了，《平价医疗法案》 额外 350 亿美元补贴将在 12 月 31 日彻底到期，预计将导致 2200 万美国人医保保费暴涨 30%-80%，医院财务瞬间承压。这些 「临时救命岗位」 大概率会在 2026 年一季度集中消失，形成新一波裁员潮，到时候医疗行业可能从 「吸纳就业大户」 变成 「裁员大户」。
结论与交易展望：12 月不止降 25bp，2026 年可能要降到 3% 以下
把所有拼图拼起来，你会发现：原始数据极度难看、季节因子史诗放水、岗位质量极差、薪资工时双杀、续请人数亮红灯、医疗岗位暗藏地雷、前月数据大幅下修……这哪里是 「强于预期」？这根本是 「弱到需要作弊才能交卷」 的就业报告。
10 月非农我维持最悲观判断：至少-90,000，甚至更低——因为飓风、波音罢工、补贴到期、季节因子大概率回归正常，所有的 「幻觉」 都会在下个月一次性补跌。
12 月 FOMC 不仅会降息，而且 25bp 只是底线，市场目前仍严重低估了真实衰退风险，我认为最终定价会迅速推到 40-50bp 区间。2026 年美联储可能要把联邦基金利率降到 3.00% 以下，才能避免硬着陆变成硬摔。
市场已经用资金投票：美债多头被踩爆、空美元头寸大赚、降息交易全面王者归来。真正的风险从来不是 「数据太好」，而是 「假象」 在最不该破的时候，突然被彻底撕碎。