申万宏源
一、A 股尚未摆脱小级别休整波段：新结构、新催化维持市场热度，但尚不足以转变总体赚钱效应收缩。
我们对短期市场的理解不变，A 股尚未摆脱小级别休整波段。依然从解决三方面问题角度，讨论短期市场：1. 性价比不足的问题：短期性价比指标普遍处于高位回落，且尚未确认有效调整波段。而创业板相对沪深 300 的赚钱效应已处于低位。科技成长仍有热点，龙头依然强势，但后线标的已普遍进入调整波段。同时短期上涨公司数量和涨停公司数量占比下降，跌停公司数量占比提升，反映出市场热度短期下降。2. 预期已经基本完成重新锚定。长中短期景气和性价比视角回归。3. A 股指数继续上台阶的结构主线尚不清晰，A 股重新回归有机会的震荡市，进入新主线和新催化的等待期。过去一段时间，海外算力催化延续，固态电池、储能和特斯拉机器人都有新催化发酵，但还不足以推动总体指数再上台阶。同时，一些板块轮动的关键环节行情受阻，也限制了高切低行情的弹性。
二、中期市场观点不变：牛市可以慢，但牛市还有纵深。A 股基本面和资金流入的 「双底部区域」，后续只有 「继续磨底」 和 「改善」 两种可能。2026 年春季前的窗口，科技催化更容易出现，需求侧和反内卷的催化还需等待，科技动量行情可能延续。
中期市场观点不变：牛市可以慢，但牛市还有纵深。当前是一个难得的 「牛市不怕等」 窗口。核心是，我们还没有大范围赚到总体业绩改善 + 居民增配权益正循环的钱。而现阶段，A 股处于基本面和资金流入的 「双底部区域」，后续只有 「继续磨底」 和 「改善」 两种可能，且改善的条件越来越好。
2026 年春季前的窗口，产业发展规律仍将发挥作用。科技成长仍是潜在积极变化更加集中的方向。三季报总体业绩可能进一步回落，而以 AI 算力为代表的科技景气验证大概率持续，科技成长相对业绩趋势占优格局不变。另一边，2026 年 「政策底 → 市场底 → 业绩底」 依次出现框架的有效性回归，但 25 年内 「需求尚待改善 + 政策重点偏向调结构」 是稳定的预期，需求改善预期发酵，可能要等到 2026 年新的 「政策底」。而反内卷政策重点行业政策抓手尚未完全清晰，且借鉴 2016-17 年供给侧改革经验，从政策布局期 (政策抓手完全明确) 到效果验证期会有 2-3 季度的滞后。这种情况下，科技动量行情可能延续，本轮以 AI 为代表的科技行情，可能在 26 年春季前演绎至长期低性价比区域，类似 2013 年底创业板和 2017 年底食品饮料。
三、继续强调，先做好结构性行情：AI 算力产业链景气延续，光刻机自主可控新突破，储能市场化需求释放叙事延续。特斯拉机器人遇到重大扰动，但产品突破验证情况更关键。反内卷短期仍偏向于事件性主题/涨价主题，中期则是结构牛向全面牛转化的关键结构，中期看好光伏和化工的重估机会。港股相对收益修复已在兑现，中期港股可能继续受益于 「特朗普降息看涨期权」 不断强化 + 新经济产业趋势发酵，港股龙头代表性强。
继续强调，先做好结构性行情。AI 算力产业链景气延续，光刻机自主可控新突破，储能市场化需求释放叙事延续。特斯拉机器人遇到重大扰动，但产品突破验证情况更关键。
反内卷短期仍偏向于事件性主题/涨价主题，中期则是结构牛向全面牛转化的关键结构。继续提示，反内卷终局重点关注全球市占率高的光伏和化工，通过并购化债 → 行业集中度提升 → 推动价格联盟，联合挺价。
港股相对收益修复的判断正在兑现。后市展望，9 月美联储降息 25bp 落地后，特朗普对美联储影响力提升才是中期核心叙事，「特朗普降息看涨期权」 逐步形成，宽货币、弱美元、强黄金和实物资产，这构成港股中期支撑因素，也会支持黄金和其他有色金属中期行情。同时，中期港股会继续受益于产业趋势发酵 + 港股龙头代表性强。
风险提示：海外经济衰退超预期，国内经济复苏不及预期。
（申万宏源）
文章转载自东方财富
