【文章来源：新华财经】
新华财经北京 10 月 20 日电 （王柘） 上周 （2025 年 10 月 13 日至 10 月 17 日） 资金面维持宽松，债市走势受避险情绪变化和权益市场波动牵引，收益率前半周有所推高，后半周震荡回落，整体变动不大，10 年期国债收益率微升 0.4BP 至 1.75% 附近。长端表现好于短端，超长端强势明显，30 年期特别国债收益率下行超 3BP 至 2.2%。
行情回顾
2025 年 10 月 17 日，中债国债到期收益率 1 年期、2 年期、3 年期、5 年期、7 年期、10 年期、30 年期、50 年期较 2025 年 10 月 11 日分别变动 7.43BP、1.18BP、1.11BP、1.05BP、-0.69BP、0.4BP、-3.26BP、-2BP。
具体来看，周一，受避险情绪降温和股市修复影响，叠加 9 月进出口数据强于预期，10 年期国债活跃券 250011 收益率高开高走，上涨 1.8BP 至 1.761%。周二，避险情绪继续降温，债市收益率早盘走高，之后随着股市转弱，股债跷跷板起效，利率转为下行，250011 收益率下跌 0.85BP 至 1.7525%。周三公布 9 月通胀和金融数据未超预期，债市对此反应有限，利率全天受股市压制偏弱震荡，250011 收益率上行 0.6BP 至 1.7585%。周四，债市延续窄幅震荡，现券收益率多数下行，超长端下行幅度更大，250011 活跃券收益率走低 0.55BP 至 1.753%。周五，隔夜美国区域性银行坏账问题引发海外市场避险情绪升温，主要股指低开低走，债市高开震荡，午后或受公募费率新规相关传闻扰动，股市跌幅持续扩大，债市维持震荡至尾盘，250011 收益率下行 0.55BP 至 1.7475%，全周累计上涨 0.45BP。
国债期货走势分化，长端涨势明显，短端仍维持震荡。30 年期主力合约全周显著上涨 1.62%，创近一个月新高；10 年期主力合约上涨 0.31%，创一个半月新高；5 年期主力合约上涨 0.12%；2 年期主力合约上涨 0.03%。
中证转债指数周线低开低走，下跌 2.35%，10 月 17 日收盘报 474.22。
一级市场
上周利率债合计发行 47 只、4506.61 亿元，其中，国债发行 4 只、2760 亿元，政策性银行债发行 22 只、1423.6 亿元，地方债发行 21 只、323.01 亿元。
周二 （10 月 14 日） 财政部完成 2025 年超长期特别国债 （四期） 第三次续发行，期限为 20 年，本次发行面值金额 400 亿元，发行价格为 95.41 元，参考收益率为 2.24%。至此，今年 1.3 万亿元超长期特别国债全部发行完毕。
据已披露公告，本周 （2025 年 10 月 20 至 10 月 24 日） 利率债计划发行 90 只、9142.28 亿元，其中，国债 6 只、6330 亿元，政策性银行债 5 只、340 亿元，地方债 79 只、2472.28 亿元。
海外债市
美国国债收益率上周前期维持震荡，周四在两家美国区域性银行 「爆雷」 后大幅下挫，周五有所反弹。全周来看，美债收益率普遍小幅下跌。10 年期美债收益率累计下跌 2BP，报 4.00%。2 年期美债收益率累计下跌 4BP，报 3.46%。
10 月 14 日，两家美国区域性银行——锡安银行 （Zions Bancorp） 和西联银行 （Western Alliance Bancorp）「爆雷」 引发市场恐慌情绪再现。锡安银行宣布，对其全资子公司加州银行与信托发放的两笔商业贷款，计提 5000 万美元坏账拨备——该指标反映被核销为损失的未偿债务。同日，西联银行宣布，就一项循环信贷额度提起诉讼，以追回约 1 亿美元，并指控 「借款人存在欺诈行为」。
当天，芝加哥期权交易所恐慌指数 VIX 大幅飙升至 25.3，为自五月以来最高水平；美国三大股指全线下跌，道琼斯工业平均指数收盘暴跌超过 300 点，失守 46000 点。
资金涌向避险属性的黄金和债券，美债收益率全线大幅走低。2 年期美债收益率下跌 9BP 至 3.42%，盘中触及 3.412%，为 2022 年 9 月 8 日以来的最低水平；10 年期美债收益率下跌 6BP 至 3.99%，盘中一度触及 3.967% 的 4 月 7 日以来最低水平；30 年期美债收益率下跌 6BP 至 4.58%。
私募基金凯雷集团首席执行官 Harvey Schwartz 表示，近期信贷市场的波动，已进入了他的担忧清单，但目前为止，未看到任何迹象显示市场条件正在恶化。
中金研报称，本轮美国两家银行风险无论是从规模和严重性程度来看都小于上一轮，更多是局部个别信用风险事件带来的情绪发酵，暂不构成对金融系统的系统性冲击。但这一事件反映出高利率环境下信用风险上升的趋势，如果带来信贷市场风险偏好的下降和贷款条件收紧可能会导致进一步的流动性紧缩。但在美国整体经济出现明确衰退信号之前，信贷紧缩可能较为温和，难以形成 「危机」 情形。
公开市场
上周央行公开市场共开展 6731 亿元 7 天期逆回购操作，周一至周五操作量分别为 1378 亿元、910 亿元、435 亿元、2360 亿元、1648 亿元。
中国人民银行 10 月 15 日以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展 6000 亿元 6 个月期买断式逆回购操作。
上周四、周五分别有 6120 亿元、4090 亿元 7 天期逆回购到期。此外，周二有 8000 亿元买断式逆回购到期，周三还有 1500 亿元国库现金定存到期。
本周央行公开市场周一至周五分别有 2538 亿元、910 亿元、435 亿元、2360 亿元、1648 亿元 7 天期逆回购到期，周二有 500 亿元 1 年期 SFISF 互换便利到期。
要闻回顾
•海关总署数据显示，今年前三季度，我国货物贸易进出口总值 33.61 万亿元，同比增长 4%，增速较前 8 月加快 0.5 个百分点。其中，出口 19.95 万亿元，同比增长 7.1%，连续 8 个季度保持增长；进口 13.66 万亿元，同比下降 0.2%。9 月当月，进出口 4.04 万亿元，同比增长 8%，比上月加快 4.5 个百分点，为今年以来月度最高增速。其中，出口增速达到 8.4%，进口增速达到 7.5%。
•国家统计局数据显示，2025 年 9 月份，全国居民消费价格同比下降 0.3%，环比上涨 0.1%。1—9 月平均，全国居民消费价格比上年同期下降 0.1%。
2025 年 9 月份，全国工业生产者出厂价格同比下降 2.3%，降幅比上月收窄 0.6 个百分点，环比继续持平。工业生产者购进价格同比下降 3.1%，降幅比上月收窄 0.9 个百分点，环比上涨 0.1%。1—9 月平均，工业生产者出厂价格比上年同期下降 2.8%，工业生产者购进价格下降 3.2%。
•据人民银行，9 月末，广义货币 （M2) 余额 335.38 万亿元，同比增长 8.4%。狭义货币 （M1) 余额 113.15 万亿元，同比增长 7.2%。流通中货币 （M0) 余额 13.58 万亿元，同比增长 11.5%。前三季度净投放现金 7619 亿元。
9 月份企业新发放贷款 （本外币） 加权平均利率约为 3.1%，比上年同期低约 40 个基点；个人住房新发放贷款 （本外币） 加权平均利率约为 3.1%，比上年同期低约 25 个基点，贷款利率持续保持低位水平。
据人民银行初步统计，2025 年前三季度社会融资规模增量累计为 30.09 万亿元，比上年同期多 4.42 万亿元。2025 年 9 月末社会融资规模存量为 437.08 万亿元，同比增长 8.7%。
•财政部预算司一级巡视员、政府债务研究和评估中心主任李大伟 10 月 17 日在财政部新闻发布会上表示，近期，为贯彻落实党中央国务院决策部署，结合当前财政经济运行情况，中央财政从地方政府债务结存限额中安排 5000 亿元下达地方。与去年相比，此次安排结存限额有两方面特点：一是力度有增加，总规模较上年增加 1000 亿元；二是范围有拓展，今年的 5000 亿元除用于补充地方政府综合财力，支持地方化解存量政府投资项目债务，消化政府拖欠企业账款外，还安排额度用于经济大省符合条件的项目建设，精准支持扩大有效投资，更好发挥经济大省挑大梁的作用。
李大伟表示，今年，财政部将继续提前下达 2026 年新增地方政府债务限额。主要有三方面考虑：一是在工作进度上抓紧履行有关程序，尽快下达限额；二是项目安排上，提前下达的限额重点支持党中央、国务院确定的重大战略项目；三是在使用方向上，提前下达的限额除用于符合条件的项目建设外，还继续支持各地按规定化解存量隐性债务和解决政府拖欠企业账款，推动地方财政平稳运行。
机构观点
华创证券：债市短期虽然利多因素并未特别强势，难以驱动收益率大幅下行，但是考虑到利空扰动影响或也较为有限，若出现调整可以进行布局。关税扰动使得债市波动中枢下台阶至 1.75% 左右的新平衡位置，但不改变区间波动行情态势。上限方面，10 年国债向上突破 1.83% 前高概率不大，收益率在 1.78% 左右的配置价值已有显现；往后看债市短期的负面扰动因素在于基金销售费率政策落地情况，以及 10 月末若中美谈判缓和叠加四中全会可能迎来风险偏好的短期回升。下限方面，配置和宽松预期交易的利好释放或仍需等待时间，10 年国债在 10 月下行突破 1.7% 的概率不大，但年末或仍有配置抢跑行情驱动向下突破的可能。债市或再次进入窄震荡区间，且前期市场调整中利差走扩较为显著，短期看找凸点、压利差的α挖掘策略再次生效。
方正证券：中美关税摩擦的情绪交易告一段落，后续演变还需等待双方博弈和会谈，预计对债市影响进一步钝化，债市回归基本面逻辑。年内或存在提前发行地方政府再融资债的可能性，但大概率低于去年 2 万亿量级，故四季度社融数据进一步承压，阶段性社融同比增速高点或确认。再次重申债市年内 「双顶」 确认，长债调整到位，进入修复期，但在政策明朗之前，修复期或反复，配置型资金可坚定进场，尤其 30 年国债已经具备较高性价比和赔率，「修复」 行情已现局部启动迹象，但当前市场多空分歧仍大，市场情绪反复，其修复节奏可能被打断，交易型资金可灵活把握波段，逢高逐步分批次建仓。在增量信号出现之前，预计短期 10 年期国债收益率或在 1.7%-1.75% 区间震荡，进一步下行需新的利好催化。
申万宏源：现阶段配置盘进场力度有待持续观察，交易盘博弈心态仍重，债市交易拥挤度已下降但筹码并未完全出清。在缺乏有力降息的情况下，难言真正回归 「基本面+流动性」 定价。流动性宽松状态下，短端确定性较高 （短端信用债+短端利率债），但长债和超长债与短债利差仍然修正过程中，长端及超长端波动加大。四季度信用债增量资金可能也在减少，建议继续降久期，10 年国债收益率可能运行区间在 1.75%-1.90%（不含税）。
编辑：王菁
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