【文章来源：期货日报】
10 月 27 日，央行行长潘功胜在 2025 金融街论坛年会上作 「中国宏观审慎管理体系的建设实践与未来演进」 的主题演讲，其中明确提出 「将恢复公开市场国债买卖操作」。当日，国债现券收益率普遍下行约 5 个基点，10 年期国债活跃券收益率由演讲前的约 1.8370% 快速走低至收盘时的 1.7875%。28 日、29 日，国债活跃券收益率小幅波动，29 日收于 1.8125%。与此对应，30 年期、10 年期、5 年期、2 年期国债期货主力合约本周前 3 个交易日分别累计上涨 0.70%、0.51%、0.43% 和 0.24%。
在 2024 年开始的货币政策框架调整中，买卖国债成为央行新的货币政策工具。2024 年 6 月 19 日，潘功胜在 2024 陆家嘴论坛开幕式上作 「中国当前货币政策立场及未来货币政策框架的演进」 的主题演讲，提出 「逐步将二级市场国债买卖纳入货币政策工具箱」，表示 「把国债买卖纳入货币政策工具箱不代表要搞量化宽松，而是将其定位于基础货币投放渠道和流动性管理工具，既有买也有卖，与其他工具综合搭配，共同营造适宜的流动性环境」。
2024 年 8 月起，央行在公开市场操作中逐步增加国债买卖，并将其定位于基础货币投放和流动性管理工具，有买有卖、双向开展。2024 年，央行累计净买入国债 1 万亿元。2025 年 1 月，国债市场供不应求情况加剧，10 年期国债活跃券收益率一度跌破 1.6% 的历史低位，央行宣布阶段性暂停在公开市场买入国债，避免影响投资者的配置需要。央行 2025 年一季度货币政策执行报告提及，「将继续从宏观审慎的角度观察、评估债市运行情况，关注国债收益率的变化，视市场供求状况择机恢复操作」。
回顾 2024 年央行在公开市场买卖国债的情况，央行向部分公开市场业务一级交易商买入短期限国债并卖出长期限国债，通过净买入投放流动性，2024 年 8—12 月净买入规模分别为 1000 亿元、2000 亿元、2000 亿元、2000 亿元和 3000 亿元，均于月底在央行官网 「公开市场业务」 页面 「公开市场国债买卖业务公告」 专栏公布。
从市场表现来看，央行净买入国债期间收益率中枢整体下行，10 年期国债活跃券收益率从 2024 年 7 月底的 2.145% 下行至 2024 年 12 月底的 1.664%，累计下行约 48 个基点。此外，长端期限利差有所回升，30 年期与 10 年期的利差由 2024 年 7 月的 20 个基点收窄至 2024 年 9 月的 10 个基点，之后走扩至 2024 年 12 月底的 25 个基点。
潘功胜在 2025 金融街论坛年会上表示，「目前，债市整体运行良好，我们将恢复公开市场国债买卖操作」，即当前国债市场供需相对平衡、利率处于相对合意水平。结合潘功胜此前的报告，「10 年期国债收益率保持在 1.75%~1.85%，扭转了 2024 年单边较快下行的趋势」「流动性保持充裕，金融总量合理增长，社会融资成本处于历史低位」 等考虑，1.75%~1.85% 是现阶段利率运行的合意区间，在该区间内，央行将落实落细适度宽松的货币政策，为巩固经济回升向好势头营造适宜的环境。
对期债市场而言，央行恢复公开市场国债买卖操作传递出积极信号，短期市场情绪转暖，但实际影响程度取决于净买入规模。2025 年年初暂停操作后，随着此前买入的国债陆续到期，央行资产负债表中 「对中央政府债权」 科目从 2024 年 12 月的 2.88 万亿元减少至 2025 年 9 月的 2.22 万亿元，累计减少 0.66 万亿元。若年内国债净买入规模不大于 0.66 万亿元，则央行持有的国债规模同比仍偏小，对市场的影响有限，且央行也会避免过度影响市场。国债买卖为流动性管理工具，通过买债投放流动性的话，使用降准等其他工具的必要性就随之下降。当前，资金面平稳，央行通过买债大幅投放流动性的必要性也不高，未来可能更多与财政政策配合发力。另外，央行对收益率曲线的管理更为重视。潘功胜在 2025 金融街论坛年会上提出，「发挥国债收益率曲线定价基准作用」「兼顾债券市场供求和收益率曲线形态变化等情况」，国债买卖有可能成为央行管理利率曲线的常态化工具，短期来看买短卖长的可能性较大。
综合分析，央行恢复公开市场国债操作对期债市场是个利多，但市场难以复刻 2024 年四季度的单边行情。交易上，建议防守为主，继续持有做陡收益率曲线的仓单。（作者期货投资咨询从业证书编号 Z0021334）
