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券商中国
本周上证指数突破 4000 点，这是 A 股历史上第三次突破 4000 点。短期股市或有涨涨跌跌，但中长期来说，A 股面临怎样的大局？
回顾历史，上证指数在 2007 年第一次突破 4000 点时，A 股的估值泡沫一眼可见，蓝筹股普遍四五十倍，中小股票估值高达上百倍，而地产信托等近乎刚兑的 10% 左右的收益率足以形成 「吸金黑洞」，压制股票市场的估值，经济增长过度依赖于投资和出口拉动……
上证指数在 2015 年的第二次 4000 点时，资本市场讨论的是经济乏力 （经济增速告别 「7」 时代）、影子银行（顶峰时期高达 60 万亿规模） 和地方债务如何化解等热点，尽管当时蓝筹股的估值并不贵，但信心缺失导致突破 4000 点后铩羽而归。
站在今天看，影子银行、地方债、地产过热、经济粗放型发展等等前两次 4000 点时面临的问题已经被有效化解。虽然可能还面临着贸易战等新问题，但今天的中国经济已经冲出曲折的三峡，发展动力深度变革，新旧动能实现平稳接续转换，创新已成为第一动力，经济增长更多依靠内需和消费。
而从中长期来看，正如经济学家欧文·费雪所发现的，哪里有着更多的社会耐用品，哪里就有中长期更低的利率水平，也就是有着更高的估值水平。中国的水利设施、年度总发电量、高铁运营里程、5G 基站量等都在全球遥遥领先，这也意味着随着中国经济冲出峡谷后，展现更高的确定性，全球资金将会重估中国资产。
为什么 A 股长期具有更低的贴现率
欧文·费雪是第一个试图从贴现率的角度来估算估值的经济学家。内在价值的估算正是建立在未来现金流折现的基础上，价值投资者预测一项投资的未来现金流，并通过折现的方式估算出内在价值。
现金流折现理论的源头是人们更倾向于当期消费，而不是未来消费，这就是说未来的 1 元要比今天的 1 元价值低，未来产生的现金流需要以一定的比率折现到现在。比如，如果以 10% 的比率进行折现的话，1 年后的 1 元在今天仅值 0.91（1/1.1） 元，两年后的 1 元今天值 0.826（1/1.21） 元。
现金流折现的比率与社会能提供的无风险利率有关，同时也与资产的确定性有关，还与投资者的 「耐心」 有关。比如，一个非常饥饿的人与一个吃饱的人，在支付一顿上菜速度极慢饭菜的账单时，前者一定会付更少的钱。换句话说，饥饿的人选择食物的贴现率更高，因为他比其他人更迫切需要食物。
事实上，费雪经常将 「耐心」 和 「利率」 互换，大手大脚的人与守财奴相比，具有更高的利率水平 （贴现率）。费雪的另外一个重大发现，拥有耐用性较强的商品比较多的社会，与没有这些商品的社会相比较，利率水平更低。哪里的房子是由砖块与石头建成的，哪里的利率就低 （也意味着更高的估值水平），哪里的房子是由泥草搭建的，哪里的利率水平就高。
我国作为名副其实的 「基建狂魔」，社会耐用品——基础设施无疑处于世界高地。比如我国拥有世界上规模最大的水利设施，特别是 「十四五」 时期，断流百年的京杭大运河、断流 27 年的西辽河、断流 26 年的永定河等一批河流全线贯通，重点河湖生态流量达标率达 98.6%，「南北调配、东西互济」 的水资源配置格局加快形成，预计到 「十四五」 末，农村自来水普及率将达 96%；再如，我国高铁营业里程 4.8 万公里，超过世界高铁总里程的 70%；还如，2024 年我国发电总量突破 10 万亿千瓦时，超过全球发电总量的 30%，差不多是排名后九位国家的发电量的总和；我国 5G 基站 455 万个，全球占比高达 60%……
正是深入了解中国就会坚信中国，当一个社会以百年为大计进行建设，以全体人民的福利为宗旨，向世界展现出强大的经济底盘和数千年沉淀下的文化特质——君子礼序背后的可信、人伦和合背后的可爱、大同理想背后的可敬时，它所要求回报的贴现率水平一定会更低，中长期的利率水平也会更低，它的估值水平也就随之抬升。
为什么 A 股长期具有更高的确定性
与此同时，中国经济在世界范围内展现出更高的确定性，在合理估值和可能中长期低利率的背景下，这种确定性也对以风险回报为考量的全球长期资金形成吸引力。
中国经济展现出更强的确定性。2012 年至 2024 年，中国国内生产总值 （GDP） 从 54 万亿元增长到近 135 万亿元，年均增长 6%，接近世界经济年均增速 （3.1%） 的两倍。国际货币基金组织 （IMF）2024 年 11 月发布报告指出，中国经济正逐步向更高质量、更加平衡、更具可持续性的增长模式转变。
《人民日报》 近期发表了八篇以钟才文为署名的文章，高屋建瓴地回答了 「中国经济形势怎么看、经济工作怎么干」，深入系统阐述中国经济长期稳定发展的内在逻辑，以及中国发展之于世界的机遇性和确定性，传递出稳预期、强信心、促发展的强烈信号。
对于理性资金来说，A 股本身就位于估值洼地，上证指数是 17 倍的滚动市盈率，2.3% 的股息率；红利指数是 8 倍的滚动市盈率，4.2% 的股息率；随着中长期低利率的实现和经济确定性的上升，A 股的风险收益比在全球具有竞争力。
另外，根据购买力平价理论，人民币有着更大的升值空间，A 股对全球资金的吸引力再上一层楼。今年年初，中美网友在社交平台上展开生活成本 「大对账」，彰显我国商品和服务质优价廉，体现了人民群众生活水平的 「货真价实」，也显示了人民币处于低估状态。近期，人民币对美元的即期汇率也升破 7.1 关口，创一年新高。
另外，随着原油、大豆、铁矿石等大宗商品贸易逐渐采用人民币结算，人民币国际化更进一步，人民币将在全球舞台上发挥更重要的作用。对中长期资金来说，投资 A 股或许意味着不仅赚取经济增长本身的钱，赚取估值水平提升的钱，还额外赚取了币值上升的收益。
（券商中国）
文章转载自东方财富
