内外走势分化，逻辑各有侧重
11 月，国际糖价迎来反弹，ICE 原糖期货主力合约收于 15.21 美分／磅，月涨幅为 5.48%。原糖期价呈震荡上行走势，主要原因是巴西、印度、泰国等主产国增产预期引发的悲观情绪已基本被市场消化。市场关注点正从预期转向现实，开始对巴西最终产量的兑现程度、印度乙醇政策的实际影响等变量进行重新定价。
与此同时，在新榨季供给压力下，国内糖价震荡走低，郑商所白糖期货主力合约收于 5400 元／吨，月跌幅为 1.51%，广西白糖现货价格同步回落至 5405 元／吨。2025/2026 榨季食糖产量预期上调至 1170 万吨，叠加进口量维持高位，形成了持续的供给宽松环境。而终端消费受高价抑制，普遍采取按需采购策略，导致市场缺乏有效的去库存动力。
全球市场结构性矛盾突出
国际糖业组织 （ISO） 最新报告显示，2025/2026 榨季全球糖市供给缺口预计仅为 23.1 万吨，基本呈现供需平衡状态。全球食糖产量预计达到 18059.3 万吨，较上榨季增加 541.9 万吨，主要得益于印度、泰国和巴基斯坦的产量增长。全球食糖消费量预计达到 18082.4 万吨，较上榨季增加 77.1 万吨，亚洲和非洲将是未来 10 年全球消费增长的核心驱动力。全球食糖贸易总量将保持稳定，预计出口总量为 6389 万吨，较上榨季的 6332.3 万吨有所增加，但远低于 2023/2024 榨季的 6934.2 万吨，预计进口需求为 6376.8 万吨。
美国农业部 （USDA） 及糖业咨询机构 Datagro 等分别预计 2025/2026 榨季全球糖市将出现 100 万～420 万吨不等的供应过剩。机构间的分歧反映了未来供应链的不确定性。
巴西利空兑现
巴西中南部地区 2025/2026 榨季已接近尾声，产量格局基本定型。虽然榨季初期因恶劣天气导致开榨不顺，压榨进度一度落后，但预计最终累计产糖量较上榨季增加 30 万～70 万吨，累计产糖量与市场预期的核心范围 4000 万～4100 万吨基本相符。
截至 11 月上半月，巴西中南部地区 2025/2026 榨季累计入榨量为 57625.3 万吨，较去年同期的 58359.4 万吨减少 734.1 万吨，同比降幅为 1.26%；甘蔗出糖量 （ATR） 为 138.46 千克／吨，较去年同期的 142.45 千克／吨减少 3.99 千克／吨；累计制糖比为 51.54%，较去年同期的 48.45% 上升 3.09 个百分点；累计生产乙醇 283.48 亿升，较去年同期的 300.29 亿升减少 16.81 亿升，同比降幅为 5.6%；累计产糖量为 3917.9 万吨，较去年同期的 3837.9 万吨增加 80 万吨，同比增幅为 2.09%。
在甘蔗入榨量与 ATR 下降的情况下，本榨季巴西中南部地区产糖量能够追平上榨季的核心因素在于制糖比的显著提升。榨季前半段，原糖较乙醇持续溢价，糖厂结晶糖产能提升，促使糖厂以最大生产能力制糖，巴西中南部地区 5—9 月的制糖比均维持在 50% 以上，其中 8 月份制糖比达到 55% 的历史极值。尽管 10 月份之后制糖比快速回落，但是对整体产量的影响较小。
产糖量趋于明朗，但出口端略显疲态。受远期糖价走低影响，进口国及转口炼糖厂的采购需求疲软。2025 年 1—11 月，巴西食糖累计出口量为 3095 万吨，同比下降 453 万吨，降幅为 12.78%。在产糖量增加及出口量减少的背景下，截至 11 月上半月，巴西国内食糖库存同比增加 174 万吨，至 1208 万吨，高于历史同期平均水平。
印度产量增加
印度新榨季开启，产量同比大增，但政府的生物燃料战略为全球贸易流带来了不确定性。2025/2026 榨季，印度政府将甘蔗最低收购价提高至 3550 卢比／吨，较上榨季增加 150 卢比／吨，增幅为 4.41%。农民种蔗意愿较强，种植面积较上榨季略有增长，至 573.5 万公顷。充沛的降雨提高了土壤墒情，甘蔗长势普遍良好。
印度糖业与生物能源制造商协会 （ISMA） 于 11 月初公布 2025/2026 榨季食糖产量的首次预估数据，食糖总产量 （未计入用于生产乙醇的量） 预计为 3435 万吨，预计用于生产乙醇的食糖为 340 万吨，该榨季食糖净产量为 3095 万吨，较上榨季的 2611 万吨增加 484 万吨，增幅为 18.54%。
根据印度全国合作糖厂联合会 （NFCSF） 公布的生产数据，截至 11 月末，印度糖厂的甘蔗压榨作业已全面提速，累计入榨甘蔗 4860 万吨，较去年同期的 3340 万吨增加 1520 万吨，增幅为 45.5%；产糖量为 413.5 万吨，较去年同期的 276 万吨增加 137.5 万吨，增幅为 49.81%。
2025/2026 榨季，印度食糖期初库存预计为 500 万吨，国内食糖消费量预计为 2900 万吨，期末库存预计攀升至 700 万吨。为减轻糖厂资金压力，ISMA 持续呼吁政府增加食糖出口额度。11 月初，印度政府决定允许 2025/2026 榨季出口食糖 150 万吨。在产糖进度高于预期的背景下，ISMA 向政府申请额外增加 100 万吨食糖出口额度。
泰国产能与出口稳步恢复
泰国 2025/2026 榨季的大幕已正式拉开。泰国甘蔗及糖业委员会 （OCSB） 宣布，12 月 1 日为榨季的官方启动日，全国范围内的甘蔗压榨生产全面展开。
多家糖业分析机构的预测显示，得益于甘蔗种植面积的增加与生长关键期的有利天气条件，2025/2026 榨季，泰国甘蔗产量有望显著回升，预计总产量为 9500 万吨至 1 亿吨，较上榨季的 9200 万吨实现增长。2025/2026 榨季，泰国食糖产量预计为 1050 万～1100 万吨，相比上榨季增加 45 万～95 万吨。
上述增产预期如果实现，将意味着全球第二大食糖出口国泰国的供应能力将从此前几个榨季的偏低水平中逐步恢复。
中国受国内增产与进口的双重挤压
2025/2026 榨季，中国食糖产业面临国内增产与进口维持高位的双重供给压力，基本面宽松格局可能进一步强化。
一方面，国内生产呈现恢复性增长。根据农业农村部 11 月预测，2025/2026 榨季中国食糖产量预计为 1170 万吨，较上榨季增加约 54 万吨。这一增长主要得益于糖料种植面积的稳步恢复以及甘蔗生长关键期的主产区天气总体有利。国内产量的提升将直接增加新榨季的现货市场供应。截至 11 月 30 日，2025/2026 榨季全国累计产糖 105 万吨，同比减少 32 万吨；累计销糖 35 万吨，同比减少 26 万吨；累计销糖率为 33.5%，同比下降 11 个百分点；工业库存为 70 万吨，同比减少 6 万吨。
另一方面，进口糖源持续形成有效补充与价格竞争。2025 年 1—10 月，我国累计进口食糖 390.54 万吨，同比增加 47.37 万吨，增幅为 13.8%；进口糖浆和白砂糖预混粉合计 100 万吨。
截至 11 月末，2025/2026 榨季广西已开榨糖厂仅 21 家，同比减少 36 家，日榨蔗能力同比减少 31.6 万吨。这反映出部分糖厂在高成本、低糖价的困境下，选择延迟开榨，或许能在短期内略微减缓新糖的集中供应压力。白糖期货仓单及有效预报合计数量同比降幅超过 97%，表明现货企业不愿在当前位置注册仓单销售，对远期价格同样缺乏信心。
综合来看，国产糖的确定性增产与进口糖的持续性流入对供给端形成双重挤压。这一局面将在新榨季初期持续对国内糖价特别是产区现货价格形成压制，使得糖价在成本线附近的博弈更加复杂。市场消化新增供给的压力增大，下游消费的复苏力度将成为影响糖价走向的关键变量。
利多因素有望出现
远期糖价的潜在上涨驱动因素正在复杂的基本面中孕育。
一方面，巴西糖醇比可能因乙醇经济优势而在下个榨季回调，这是最核心的潜在利多变量，目前正出现调整迹象。10 月末，巴西乙醇折糖价格较原糖价格高约 1.5 美分／磅。11 月上半月，巴西中南部地区糖厂的制糖比从上期的 46.02% 调整为 38.64%。同时，巴西国内乙醇库存已显著下降，截至 11 月上半月的库存为 89.71 亿升，同比下降 22 亿升，降幅为 19.69%。而醇油比价也支持乙醇消费，糖厂有动力增产乙醇。若后期乙醇溢价持续，不排除 2026/2027 榨季巴西中南部地区糖厂调低制糖比，从而导致产糖量下降。
另一方面，除巴西外，其他主产国的政策与农民种植意愿令远期供应面临不确定性。印度产量恢复性增长大概率成定局，但乙醇分流政策是最大的 「调节阀」。印度政府正在评估提高乙醇采购价格，这将鼓励糖厂将更多甘蔗转向生产乙醇，令全球食糖贸易流进一步收紧。虽然新榨季允许出口食糖 150 万吨或更多，但其白糖出口成本为 460~470 美元／吨、原糖出口成本约 19 美分／磅，在当前国际糖价下，出口仍缺乏利润，实际出口量存疑。
甘蔗收购价也是决定下榨季食糖产量的关键因素。印度甘蔗收购价格逐年提高，在维持种植面积的同时也推高了糖厂成本。若未来印度政府进一步提高食糖最低销售价格，将进一步削弱其出口竞争力。泰国方面，2025/2026 榨季，OCSB 通过并批准甘蔗收购基准价为 890 泰铢／吨，远低于前两个榨季的 1420 泰铢／吨、1160 泰铢／吨，降幅显著，挫伤了农民种植积极性。2026/2027 榨季，泰国甘蔗种植面积可能下滑，导致供给减少。这种因收益下降导致的种植面积下滑，将不利于远期产量恢复。
目前市场的投机头寸已反映出高度一致的悲观预期。截至 2025 年 10 月底，ICE 原糖期货投机净空头持仓占比已创下多年新高，投机净空头持仓从 1 月份的 5.9 万手增加至 19.6 万手，持仓占比从 5.39% 上升至 18.42%。历史经验表明，当市场空头头寸过于集中时，任何基本面的边际改善都可能引发剧烈的空头回补行情，从而快速推升价格。
尽管短期市场仍被丰产和过剩预期主导，但上述结构性变化意味着当前的低价环境可能正在为未来的市场转折创造条件。
后市展望
展望今年 12 月及明年一季度，市场将进入由预期向现实过渡的关键时期。国际糖价的博弈焦点在于印度乙醇政策的实际执行力度与北半球产量的最终兑现程度，预计 ICE 原糖期货主力合约运行区间为 14.5~16 美分／磅。
国内糖市的基调仍是消化压力、等待契机。新糖集中上市与进口糖到港将继续构成短期供给压力，而 5400 元／吨一线的价格已击穿绝大多数糖厂生产成本，进入产业公认的价值区间。因此，市场将在 「高成本支撑」 与 「高供给压力」 之间反复拉扯。反弹的真正转机需要等待两个信号：一是季节性消费回暖 （如春节备货） 带来有效的去库存；二是国际原糖价格走强，通过进口成本传导提振国内市场情绪。在此之前，郑商所白糖期货主力合约预计在 5350~5600 元／吨区间震荡筑底，走势可能弱于外盘。
（期货日报）
文章转载自 东方财富
