作者：
刘晨明
本文是马年前的最后一篇周报，一方面预祝大家马年马到成功、一切顺利，另一方面，虽然近期市场的回调，让部分投资人开始对市场的情况有所担忧，但是目前 4000 点左右的位置，我们建议大家重拾信心、重整旗鼓，备战马年的第一波上涨周期。
在今年元旦后的报告中，我们曾经提到：
「岁末年初的路演中，我们观察到有不少绝对收益的资金，在新的一年都有权益资产配置的需求，无非是时点选择的问题。交流下来，大家普遍认为，虽然 1 月行情如何存在分歧，但是开年上证指数 4000 点左右的位置，大概率不是 2026 年指数的高点，于是，很多资金抱着」 晚买不如早买 「的心态，在元旦后马上就加仓 A 股」
指数随即开启一波快速上涨。
如今，经历了 1 月份的潮起潮落，上证指数再次回到了 4000 点附近的位置，那么上述逻辑是否会再次演绎？
首先，过去一个月中影响市场的一个重要变量——各类宽基 ETF 持续大幅度流出，目前来看已经基本告一段落。如下图所示，1.15 日至 1.29 日期间，宽基 ETF 经历了连续两周的大幅流出，直到 1.30 日开始，这种流出基本结束，甚至在一些交易日转为净流入。
在这一市场重要影响因素出现明显变化的背景下，展望后续 1-2 个月，A 股很可能迎来一段 「天时地利人和」 的上涨机会。
（一） 天时：2 月开始，春季躁动迎来胜率最高的阶段
历史看，2 月份及春节前后是春季躁动日历效应最强阶段。市场高胜率、小盘风格占优。以小盘指数为例，在春节到两会之间上涨概率为 100%，在 2 月上涨概率为 87.5%。
由于今年 500、1000、2000 等指数从 12 月下旬就开始抢跑，大家一定程度上会担心春季躁动是否已经提前演绎了。
过往 「春季躁动」 行情若提前至上一年 12 月或 1 月，多数是发生在产业或者经济基本面的上行周期 （或政策转向） 叠加全球复苏的牛市氛围中。以中证 1000 指数来看，「春季躁动」 行情明显抢跑的年份主要有：2013、2014、2015、2020 年。
2013 年春节前上涨原因：12 月政治局会议定调稳增长+基本面反转预期加强+年底数据回暖；2014 年春节前上涨原因：经济转型预期+移动互联网浪潮+全球半导体复苏； 2015 年春节前上涨原因：硬着陆担忧+棚改目标确立+金融市场改革进一步提振风险偏好；2020 年春节前上涨原因：短周期磨底初见曙光+中美关系回暖+海外货币宽松和经济复苏。
这一次的提前启动，与前几次类似的是，都伴随了产业趋势的牛市氛围。根据前几次的经验，行情在 12 月-1 月的提前启动，并不影响春季躁动在 2 月-3 月的延续性。
（二） 地利：年报预告靴子落地后，基本面负面扰动告一段落
自上而下来看，在 1 月底披露完毕的 25 年年报预告中，低预期、亏损或负增公司数量占比均较 24 年再创新高。
视角①：低预期公司数量占比为 67.3%，高于 22-24 年三年盈利下行周期。
视角②：Q4 单季利润亏损或负增长的公司数量占比为 70%，同样为近年来新高。
事实上，2018 年开始，上市公司在 Q4 往往进行阶段性财务整理。下图可见，2018 年之后，受到减值、缴税、发奖金等诸多因素影响，上市公司 Q4 利润均是环比大幅负增长。
随着这些负面财报信息的靴子落地和逐步消化，2 月开始，市场 「轻装上阵」，负面基本面冲击告一段落。
（三） 人和：牛市趋势中，每次万得全 A 指数跌破 20 均线后一周左右，往往是加仓良机。
在去年的报告 《6 轮牛市 99 次考验 20 日均线后是如何演绎的？》 中，我们复盘了过往 6 轮大级别牛市周期中，万得全 A 指数跌破 20 日均线的情形，总结了一些经验规律：
（1） 过去 6 轮牛市中，阶段性跌破 20 日均线并不罕见，一共 99 次。
（2） 跌破 20 日均线后，市场在 T+5、T+20、T+60、T+180 胜率分别为 60%，67%，79%，92%。即短期消化后，市场大多会重回涨势。
（3） 跌破 20 日均线后，平均回调天数在 6.4 天，平均调整幅度为 2.9%。中位数回调天数在 3 天，中位数调整幅度为 1.2%。
（4） 极端假设下，如果市场短期仍有调整压力，可能由哪些因素导致？我们进一步对历史上牛市中跌破 20 日均线后，跌幅较大的几轮进行复盘。
第一，历史来看，跌破 20 日均线后面临较大幅度回调 （8% 以上） 的概率并不大，仅有 11 次，平均回调 11 个交易日，平均回调幅度为 10%。
第二，总结来看，历史上几轮行情跌破 20 日均线后依旧迎来较大幅度回调的原因有四点：1. 政策收紧预期 （市场监管/货币/地产等）；2. 流动性冲击担忧 （如 IPO）；3. 外部冲击 （贸易摩擦或外围市场大幅波动）；4. 经济及业绩压力 （这类会调整的时间比较长）。
回到当前，一周前的 2 月 2 日，wind 全 A 指数一天内跌破 20 日均线 2.7%。如果我们认为牛市趋势没有结束，（关于这一点的论述，可以参考我们前期的报告 《当 「A 股难以连续 3 年拔估值」 的预期逐步打破》），那么根据过往 99 次案例的复盘，最近一周应当是很好的加仓时机。
因此，在 「天时地利人和」 的背景下，虽然近期市场的回调，让部分投资人开始对市场的情况有所担忧，但是目前 4000 点左右的位置，我们建议大家重拾信心、重整旗鼓，备战马年的第一波上涨周期。
（四） 那么，配置方向上，如何考虑？「春季躁动」 期间，业绩增长不重要了吗？
事实上，我们复盘下来，「春季躁动」 与业绩的相关性很强，并非不看业绩，更不仅仅是 「炒小炒差」。特别是 2019 年以来，「春季躁动」 涨幅与当年一季报、一季报增速环比变化率的相关性逐步加强。
如上图所看到的，每张表格的后三行 （一季报没有业绩的公司），股价表现有红有绿、有好有差，其中一旦有公司能够与一些产业趋势主题或者困境反转预期挂钩，那么即便没有一季报也会表现不错，类似去年春季躁动的机器人。类比去年机器人，今年可能类似的方向包括字节产业链 （春晚投流，对应 AI 应用和国产算力）、太空光伏等。
另一方面，每张表格的前三行 （一季报业绩最好的公司），股价都表现为粉红色，虽然有的不是最强，但是大多排名中上等。展望今年一季度业绩，结合近期的年报预告，我们初步筛选了一些方向，如下图，详细内容可以参考报告 《中美最新财报中的行业配置线索》。当然，如若市场像我们所预期的，很快会开启新一轮上涨周期，那么非银板块 （券商、保险） 的一季报也应当非常不错。
（五） 最后，从交易层面上，如何看待近期这些热点板块的情况？
前期，我们 《如何区分主线是调整还是终结？20250914》 中提出了均线偏离度指标，以衡量主线行情趋势的强弱。均线偏离度=ln(Close)-ln(ema20)，数值近似代表偏离百分比。
其中，入场、离场对应的参考阈值为：入场时不追在偏离度过高 （>15%）、追在偏离度适中 （5%-15%），止损时均线上方无需担忧、刚刚跌穿均线建议坚守 （偏离度在-5%~0%）、大幅跌穿均线行情陷入横盘 （偏离度<-5%）。（这里的参数是一个经验数据，由于每个细分板块波动率不同，需要结合板块自身波动情况做更精细的阈值划定）
（1） 当趋势尚未破位时，均线偏离度更像是一个赔率指标：均线偏离度越低、距离均线越近，进入趋势时的赔率就越高，而均线偏离度越高、距离均线越远，进入趋势时的赔率就越低，典型如过去 1 个月的卫星通信 （1.12 均线偏离度 30.2%）、有色金属（1.28 均线偏离度 15.0%） 为代表的板块出现了阶段过热的迹象。当下，各典型主线板块的均线偏离度基本分布在-4%~2% 之间，如果产业趋势不被证伪，当下位置的赔率已经具有性价比。
（2） 趋势运行的过程中，波动率更像是一个胜率指标：以 20 日历史波动率为例，波动率越大，则反映趋势在近 20 日的分歧越大，而波动率越小，则反映趋势在近 20 日的分歧越小，趋势的早期往往呈现低波动，此时多空双方在筹码交换的过程中，已经经历了分歧转一致的过程；而到趋势的中后期，资金止盈意愿加剧、行情分歧加大，则会反映为波动率放大。在低波动的时候参与趋势往往分歧小、胜率高，而在高波动的时候参与趋势往往分歧大、胜率低。
如果结合波动率来看，当下的典型主线中，①有色、卫星、存储、化工、电网等热门板块近期波动加剧，尽管从均线偏离度 （赔率） 的角度较为合适，但此刻入场的分歧较大，如果追求高胜率，仍需等待波动降低；②光模块、半导体设备、人形机器人、科创芯片则是最近一段时间趋势较强、赔率合适、波动适中的板块；③创新药、PCB等板块当下波动并不大，但其最近 1 个月的趋势并不强，更接近横盘震荡的走势。
（广发证券）
文章转载自东方财富
